水处理板块7大概念股价值解析

　　津膜科技：发布增发预案 缓解资金压力

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：张浩 日期：2014-11-14

　　事件：

　　公司11月11日晚发布非公开发行A股预案，拟募集资金总额不超过3.99亿元，其中1.20亿元用于补充工程配套资金、2.15 亿元用于东营项目、0.64亿元用于新型膜材料研发及中试。若按停牌前市场价格计算，本次非公开发行 A 股股票数量约不超过0.17 亿股，占发行后总股本的6%。本次发行对象为不超过5家特定对象，以现金认购，本次发行的定价基准日为发行期首日。

　　点评：

　　展望2015年，“十二五”进入收官阶段，水处理设施的投资建设市场将迎来快速发展，膜法水处理以其较高的出水品质更多的获得市场青睐。并且，鉴于今年政府业主方出现较多延期现象，部分订单转移至2015 年。因此，无论是市场还是公司基本面均有较大增长空间。工程类业务与膜销售业务的拓展均有赖于公司可支配现金数量。

　　我们认为公司在这一时点上公布增发方案，首先，有利于在建BOT 项目的顺利推进，并如期确认膜产品与工程方面的收益。其次，缓解资金压力，为拓展工程类业务奠定基础。最后，优化债务结构，降低公司负债率。

　　承接大型BOT项目使公司现金流紧张：公司自成立以来，主要盈利模式为销售膜产品和承接水处理EPC 工程业务。项目回款较为及时，财务负担较小。今年，公司携手胜利油田孚瑞特置业有限责任公司，以二者合资公司的名义，与东营市城管局签订东营市东城南污水处理BOT项目，工程计划投资3.05亿元。三季报资产负债率23.17%，同比升高6.31pct，在手现金1.8亿元，相较于BOT项目投资体量，公司资金压力显著上升。

　　增发后在手现金充裕有利于拓展工程业务：工程业务是公司的业务主线之一，过去三年在毛利润中占比均在65%以上，是公司业务拓展的重要方向。由于工程类业务需要垫资建设，在手资金多寡直接决定公司承接项目总量。本次非公开发行的募集资金中，1.20亿元用于补充工程配套资金，为公司2015年拓展相关业务奠定基础。

　　并购重组预期并未完全消除：公司在今年六月重组失败复牌后仍处于重组静默期，因此，短期内无法重启这一计划。但我们认为，增发成功后可将已投入BOT项目资金置换出，公司仍有充足现金考虑并购重组事宜，这一预期并没有完全消除。

　　盈利预测：增发后公司在手现金增加，有助于降低财务费用，对冲部分摊薄效应。鉴于东营项目的高利润收入将在明年确认，并且重构后的营销体系，经过今年的磨合期后有望在明年发力。我们预测15年EPS为0.58元，参考环保水务行业成长性个股的平均估值水平，给予公司2015年45倍目标动态PE，目标价26.1元，维持增持评级。

　　风险提示。

　　(1) 工业水处理项目落地受政策影响，不确定性较大。

　　(2) 行业竞争加剧，使公司盈利能力下滑。

　　首创股份：收入稳步增长，资产梳理将提升公司盈利水平

　　类别：公司 研究机构：方正证券股份有限公司 研究员：梅韬，郭丽丽 日期：2014-11-04

　　事件：

　　公司发布三季报，前三季度实现营业收入28.49亿元，同比增长24.19%；实现归属于上市公司股东净利润2.21亿元，同比增长1.19%；EPS0.1003元/股。

　　点评：

　　收入稳步增长，工程建设、电器拆解成新增长点

　　公司前三季度实现营业收入28.49亿元，同比增长24.19%；其中三季度收入分别为10.43亿元，与二季度基本持平。公司通过 BOT、收购兼并等方式积极开拓水务市场，水处理规模持续增长。在传统水务外延式扩张的同时，水务工程建设和电器拆解业务成为公司收入增长的又一动力。

　　收入结构变化导致毛利率有所下滑

　　公司销售毛利率38.77%，同比下降6.32个百分点，环比也呈现下降趋势。收入增长结构的变化是毛利率下降的主要原因。毛利率较低的水务工程建设、电器拆解业务是今年公司主要收入增量，使得公司营业成本同比增长38.47%。 财务费用、营业外支出拖累业绩，净利润微增1.19% 公司销售费用、管理费用保持稳定，由于公司长、短期借款增加导致前三季度财务费用增加1.14亿元。此外，由于子公司本期报废固定资产增加，公司营业外支出比去年同期增加0.54亿元。财务费用、营业外支出拖累公司净利润增长，前三季度公司归属净利润2.21亿元，微增1.19%。从单季度来看，三季度净利润0.91亿元，与二季度持平。

　　出售绿基公司股权，有望增厚四季度利润约2亿元

　　公司10月29日发布公告，拟通过协议转让的方式转让所持有的绿基公司51.28%股权，转让价款拟定为4.62亿元。公司持续梳理资产，有利于进一步聚焦水务、环保等主营业务，有利于公司的资产优化、产业链延伸与战略提升。截止2013年，绿基公司投资成本期末余额2.76亿元，此次股权转让若能在年内完成，有望增厚四季度非经常性利润约2亿元。

　　四大因素驱动公司水务资产盈利能力提升

　　低收益资产和高费用率拉低了公司资产价值，公司盈利水平提升将使公司资产价值获得重估。我们认为，公司盈利水平提升将受到四方面因素驱动：1)剥离低盈利性地产及京城水务资产，寻求战略转型；2)阶梯水价推广提升自来水业务盈利水平；3)污水再生利用势在必行，推动污水资产价值提升；4)国企改革背景下激励预期推动公司管理改善，提升净利率。

　　收购嘉净环保，农村水处理业务值得期待

　　我国农村水处理市场的需求急迫、前景广阔，在地方政府推动下有望提前启动。近期首创股份通过收购苏州嘉净环保51%股权进军该领域，公司瞄准有财政实力的东南沿海发达地区，大力拓展DBTO模式的农村水务项目，目前在江苏、浙江等地区已有项目储备，未来将作为重点方向来发展，农村水务业务值得期待。

　　盈利预测与评级：

　　不考虑水价改革预期，我们预计公司2014和2015年EPS分别为0.27、0.36元(考虑增发摊薄)，当前股价对应P/E分别为28X、21X。公司是兼具水资源化和国企改革预期的主题性投资标的，现价有较强安全边际，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：

　　(1)市场扩张及投资风险；

　　(2)水资源化改革低于预期。

　　南方汇通：反渗透膜厚积薄发，期待重组凤凰涅槃

　　类别：公司 研究机构：广州广证恒生证券投资咨询有限公司 研究员：姚玮，徐闯 日期：2014-05-05

　　中国南车重组承诺期限渐近，公司将完成华丽蜕变。公司货车业务与大股东南车集团形成的同业竞争问题一直没有解决，目前距离南车重组承诺的期限渐近，公司资产重估预期强烈。公司旗下的时代沃顿和大自然科技是公司多元化业务拓展中培育出的优质资产，未来资产重组中将时代沃顿和大自然科技剩余股权置入上市公司是大概率事件。在技术积淀、市场需求、产能释放等多维度驱动因素下，时代沃顿和大自然科技将推动公司资产重估，由传统装备制造华丽转型为环保新材料高新科技公司。

　　时代沃顿为复合反渗透膜龙头，成长前景巨大：复合反渗透膜在工业净水、家用净水器、海水淡化等领域的需求将保持强劲增长。家用净水器RO 滤芯市场规模将保持50%的年复合增速，2020 年将超120 亿元；舰船等海水淡化能力的提升为复合反渗透膜打开广阔的想象空间。目前国内80%以上的反渗透膜市场仍被陶氏、日东电工等国外巨头垄断，进口替代潜力巨大！时代沃顿技术实力强，是国内反渗透膜领域绝对龙头。时代沃顿突破国外大型膜制造厂商的技术封锁，逐步掌握了反渗透膜制备关键核心技术，强大的技术储备为公司反渗透膜业务建立宽阔护城河。

　　沙文基地项目或提前投产，产能瓶颈得以释放。公司在沙文基地投资2.6 亿元建设反渗透膜及超滤膜项目，新增年产900 万平方米的生产能力，使企业膜材料年生产能力达到1700 万平方米。产能释放将打开复合反渗透膜和膜组件业务新增长空间。

　　大自然科技有望成为公司新的业绩增长点：大自然科技具备天然山棕丝原料壁垒和技术优势，是我国植物纤维材料领域的领导者。近年来大自然经营业绩持续快速增长，企业步入了快速成长的轨道。

　　2013 年9 月，公司启动大自然沙文工业园建设(整体搬迁及改造)项目，设备升级和新增产能将推动大自然业绩持续提升。

　　盈利预测与估值：基于公司现有的业务架构，我们预计公司14-16年摊薄EPS 分别为0.19、0.25、0.35 元，当前股价对应PE 分别为52、41、28 倍。考虑到重组承诺期限渐近，公司估值提升预期强烈，在技术、市场和产能等多维度驱动因素下，公司反渗透膜业务将再度步入高速增长通道。首次覆盖，给予公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示：重组方案进展低于预期，沙文项目进展缓慢。

(责任编辑：DF142)