新能源汽车之中国龙抬头(2)

　　技术革新非一日之功，亟需商业模式创新

　　从我们走访公司调研的情况来看，新能源汽车是急不来的，技术、资本、模式似乎同等重要。商用车已经具备一定的生存基础：一些混合动力公交大巴已经具备造血能力，能在2-3年收回成本，并在其后显示出经济效益；纯电动大巴虽然购置成本高，但也是政府示范运营、取得重要数据不可缺少的部分，当然重要的是政府有义务和能力承担研发推广责任和运营费用。但是乘用车领域则不然。2012年，我国汽车保有量1.2亿辆，而公交车规模不过数十万辆数量级，显然如何打开乘用车领域才是产业最重要的方向。

　　我们认为，新能源汽车市场放量不要过多寄希望于电池技术的革新，因为材料的研发周期漫长，变革需要长期积累才能阶跃；更为实际的是寻求如何贴近消费者，相比燃油车在价格、使用成本方面，或者牌照、是否限行等政策上是否有竞争力。近几年，技术和性能几乎成为业内唯一的焦点；现在，运营模式正逐渐成为业内的关键词。乘用车领域，目前具有代表性的推广模式有：深圳比亚迪的充电出租车、杭州与国网合作的换电出租车、杭州的个人租赁模式、合肥江淮的定向购买等。我们认为：过多争论无益，时间证明一切，多种模式应当并行不悖，在融合中探索推广之路。

　　短期驱动因素：私人购买补贴暂处真空期，两会后有望出台新的补贴政策

　　2010年，财政部在5个试点城市开始推行私人购买新能源汽车补贴，按照3000元/kWh的标准，最高补贴插电式混动乘用车每辆5万元，纯电动乘用车最高补助每辆6万元。这一政策在2012年12月底到期，目前没有新的补贴政策出台，国家对私人购车补贴处于短暂的真空期。有消息称，两会后将会出台新的补贴政策且补贴城市范围将可能扩大。此外，我们也不排除可能推出新的刺激政策的可能性。

　　关注两类投资机会

　　我们认为今年的投资机会分为两类：一类是主题性，一类是基于行业及公司基本面。

　　主题性投资机会：由于新能源汽车的推广量非常有限，在规模效应形成之前，给企业带来较大的净利润贡献有困难，因此板块多以政策或事件为驱动因素。我们认为两会期间，新能源汽车有望成为热点，以及后续不排除新的扶持和刺激政策出台。主题性投资机会以龙头为主，并且弹性顺序大致为：主机厂>基础设施>电池关键材料>碳酸锂>电芯及电池组制造。

　　行业及公司基本面优良或好转带来的投资机会：纵观新能源汽车的整条产业链，我们认为电芯的出货量稳定增长，碳酸锂的需求增长确定，而且全球的碳酸锂价格已经处于上升通道，我们看好碳酸锂及部分电池材料生产企业，同时，结合公司基本面情况，我们筛选3只推荐标的：天齐锂业、中信国安、当升科技。

　　天齐锂业：打造全球最大矿石提锂商

　　天齐集团联手中投公司的子公司立德投资，共同收购泰利森剩余80.01%的全部股权，获得了泰利森股东超过99.9%高票通过。本次收购还需要在3月12日进行澳大利亚法院程序性听证，之后执行泰利森退市手续，但料无悬念。集团收购泰利森后，将全部注入上市公司，天齐锂业将一跃成为全球最大的矿石提锂厂商和全球第二大锂盐供应商。

　　泰利森是全球最大的锂辉石矿生产商，拥有全球锂资源约31%的市场份额。泰利森目前主要生产两大类产品：工业级锂辉石矿和化学级锂辉石矿。泰利森所持资产主要包括西澳的Greenbushes(格林布什锂辉石矿)和智利盐湖资产。公司目前是全球最大的矿石提锂生产企业。公司通过对泰利森股权的收购，与其他股东合作开发格林布什锂辉石矿和智利的“七盐湖”，将打破全球锂矿供应商垄断格局，增强中国企业在国际锂矿市场的定价话语权和影响力，同时将扩大我国海外权益矿的规模，提高我国锂矿的供应保障能力。

　　2012年12月，泰利森已完成了项目第二阶段扩建，此阶段的资本投资额达到7,000万澳元，达到约740,000吨的产能。2012财年，格林布什营运业务生产了357,000吨的锂精矿。全球的碳酸锂需求不断上升，我们预计泰利森2013年的矿石销售额有望翻倍，将为天齐锂业带来约3.45亿元的净利润。

　　我们预计公司2012-2014年EPS为0.31、1.20、1.50元(2012年股本1.47亿，2013、2014年约为3.17亿股)，维持“增持”评级。

　　中信国安：资源综合开发利用，储备新增长点

　　中信国安旗下青海公司的最主要产品是氯化钾和硫酸钾镁，约占公司营收90%以上。目前具备2万吨工业级碳酸锂产能，其中一些产品已经达到或超过电池级标准。公司综合利用盐湖资源，对副产品进行精加工，成本优势明显。新建万吨级精硼酸生产线，试生产产品已经实现销售；氧化镁未来空间广阔。我们认为，青海公司2012年扭亏是大概率事件；此外，碳酸锂、精硼酸、氧化镁已成为公司潜在的利润增长点。

　　我们认为，锂资源有望成为下一个“稀土”。中信集团与玻利维亚政府合作开发科伊巴萨盐湖，项目实施及收益归上市公司。科伊巴萨盐湖系玻第二大盐湖，公开资料显示锂金属资源储量20万吨，钾金属储量700万吨，若仅折合碳酸锂及氯化钾价值约850亿元，但实际储量有望超过该数值，目前正在详尽勘探中。该盐湖镁锂比约30，提锂方面具有禀赋优势。我们认为公司有望3年内在玻建厂开发，成为盐湖产品利润增长的新动力。

　　有线电视投资收益稳增，电信增值业务有望快速增长。公司主要投资地方省网的有线电视业务，已成为广电系统外最大的有线电视运营商，每年投资收益以10%-20%增速稳定增长，我们预计权益收益在2012-2014年将分别达到3、3.3、3.63亿元。公司的有线电视、数字电视用户规模继续居国内同行业上市公司领先地位。在移动智能终端的大规模普及浪潮下，公司的增值业务也有望快速增长。

　　从简化的角度出发，我们把公司的主营业务的估值分为三大模块：1、盐湖资源产品估值，2、有线电视业务估值，3、其他业务估值。估算的结果分别是：资源产品业务估值在37.43-50.76亿元、有线电视业务估值在61.38-75.72亿元，其他业务净资产约21.25亿元，以净资产作为估值；公司整体估值在120.06-147.73亿元之间。

　　我们预测，公司2012-2014年的EPS分别为0.16、0.28、0.36元，维持公司“买入”评级。

　　当升科技：产品结构调整主营趋稳向好

　　2012年7月2日，公司公告股权激励方案。我们测算，2012、2014、2015、2016年的EPS最低要求分别为0.04、0.31、0.40、0.52元，相应净利润分别为684、4955、6442、8374万元。此激励条件对公司的业绩要求较高，股权激励对公司的业绩将形成强烈的的刺激和支撑作用。

　　2012年，公司调整了产品结构。小型锂电方面，产能5200吨稳居全国第一，成为国内品类最全的公司，产品应用老树发新枝，进入智能手机、平板电脑、超级本的供货领域。动力锂电方面，更高毛利率的多元材料和锰酸锂产能将分别扩张168%、70%的产能，预计2013年6月达产。公司6大客户(三星、LG、三洋、比亚迪、深圳比克、索尼)占据全球锂电77.36%的产量，优质客户群保障了渠道优势。

　　2012年7月9日，国务院正式印发《节能与新能源汽车产业发展规划(2012—2020年)》，对电池性能提出了更高的要求，并将扶持一批电池材料重点企业，为公司发展提供了难得历史机遇。现在动力锂电的竞争格局还未形成，动力锂电与小型锂电具有“传承性”，公司在动力锂电正极材料有先发优势。此外，从盈利多元化角度看，公司未来的战略定位不会仅限于正极，我们认为除了当前收购的长沙星城，不排除将来向上下游延伸的可能性。

　　我们认为，小型锂电新品开发和动力锂电的逐步放量将为公司打开新的发展空间，我们对公司前景持乐观态度。我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.08、0.30、0.40元，维持“增持”评级。