房地产：后续政策仍可期 但边际效应将递减

　　非限购城市首套房商贷首付比降至25%。央行、银监会于9 月30 日发布《关于进一步完善差别化住房信贷政策有关问题的通知》，下调首付比例至25%；而在14 年同一天，央行、银监会联合发文《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》，主要就保障房金融支持、居民住房贷款支持、房企融资支持和房地产金融创新出台系列放松政策。对比两次930 政策，我们认为1)今年的政策力度相对去年更小，仅下调首付一条，目前限购的主要是北上广深和三亚，也就是政策适用于全国其余的所有城市；2)对局部城市销售的促进作用更为直接：相比去年虽然政策内容少了，但我们一直认为加杠杆是最有效的促销售方式，此次政策对局部城市销售有促进作用，特别是南京、厦门、杭州等城市，但全国城市依旧难以定论；3)对投资和宏观经济支撑依旧不足：虽然去库存已经进行了两年了，但依旧还需要两年时间，这里面很多房企已经厌倦厮杀准备退出，龙头企业也少有全面加大投资的冲动；4)后续政策空间仍可期待：我们认为首付可能降至08 年的20%水平、放宽购房契税等，但后续力度及边际效应将递减。

　　策略：维持行业“跑赢大市”的投资评级。地产企业上半年大多业绩出色，而且估值处于历史低位，在当前投资气氛低迷的弱市中抗跌能力较强。随着成长股去泡沫化进行中，叠加金九银十传统销售旺季的到来，业绩坚实的地产股有望在近期跑赢大盘。建议配置低估值龙头及一线城市高弹性品种如万科企业、中海外、深圳控股；国企改革、京津冀等题材推荐金隅股份、中国宏泰发展。

　　截至6/10 一周房地产股份表现。我们筛选了84 个房地产股份，以监察房地产行业的表现。截至6/10 周，84 个股份平均上涨2.8%，低于大市的3.9%涨幅。内房股平均上涨3.3%，香港房地产上涨1.8%，REIT 板块上涨1.4%。(安信国际)

　　【个股点睛】

　　万科A:销售淡季不淡，龙头优势明显

　　8 月销售额223 亿元，累计同比已达21%

　　2015 年8 月份，万科(000002.CH/人民币14.22； 2202.HK/港币16.86， 买入)实现销售面积172 万平米，环比下降5%，同比增长22%；销售金额223 亿元，环比下降7%，同比增长46%，销售金额增速在7、8 月淡季中连续展现出不俗表现；单月销售均价12,966 元/平米，环比下降1%。

　　前8 月，公司实现销售面积1,256 万平米，同比增长14%；销售金额1,561 亿元，同比增长21%，较上月扩大4 个百分点；累计销售均价12,427 元/平米，同比增长5%。预售锁定方面，至15 年8 月末，公司已售未结算金额分别锁定了我们对2015-17 年房地产预测收入的100%、100%和2%。

　　拿地谨慎乐观，物流地产再有斩获

　　2015 年8 月份，万科在土地市场新获取上海、东莞、大连、青岛、南宁、苏州、沈阳、西安和郑州等地的12 个项目，拿地区域主要集中于一二线城市，共新增建筑面积276 万平米，总地价79 亿元，环比增长142%；平均楼面地价2,868 元/平米，拿地价格仍相对理性；8 月拿地额占比当期销售额比值大幅回升至36%，前8 月拿地额占比当期销售额比值则小幅回升至24%，拿地策略维持谨慎乐观。

　　其中值得注意的是，继5 月在贵阳和武汉公告获得2 个物流地产项目之后，8月公司又在上海和沈阳新获取了2 个物流地产项目，近期频繁拓展物流地产标志着物流地产业务正式启动。正如我们2014 年9 月16 日报告《物流地产：暗流涌动时——电商时代下的中国物流地产研究》所言，我们看好我国未来物流地产行业作为朝阳产业的发展空间，同时也看好万科依靠敏锐洞察力、优秀管理能力以及强大资源支撑下在物流地产行业中将大展拳脚。

　　维持万科A 股、H 股买入评级

　　万科作为行业龙头，公司将在行业整合并购过程中持续受益于集中度的提升，前7 月销售额市占率3.25%，较13-14 年的2.09%和2.82%均有大幅上涨，凸现行业集中度提升背景下龙头房企的优势；近期物管业务已提出市场化运作，或将为首个分拆上市业务，预计后续如产业地产、物流地产、教育地产等等转型升级业务待成熟之后也将逐步分拆，公司价值重构正逐步上演；此外，近期宝能三度举牌并结合百亿回购计划，显示金融资本和产业资本对公司长远发展的看好，再度强化公司目前股价处于阶段性低点的判断。我们维持公司2015-16 年每股收益预期分别为1.66 元和2.01 元，维持A 股、H 股买入评级。(中银国际证券)

　　金隅股份：3 季度地产结转加速可期，水泥景气有望迎“京津冀协同发展”催化

　　事件： 公司近日公布 2015 年半年报； 1~6 月实现收入约 180.6 亿元，同比降约12.5%；归母净利润约 10.5 亿元，同比降约 24.1%； 扣非后归母净利润约 8.0亿元，同比降约 27.0%； EPS 约 0.22 元。

　　点评：

　　水泥、地产、新型建材板块表现承压，物业投资及管理运行较稳。 上半年公司水泥、地产、新型建材、物业投资及管理板块分别实现收入约 51.4、 64.9、51.2、 12.6 亿元，同比变动幅度分别约-11.2%、 -18.2%、 -11.8%、 14.5%；毛利率分别约 13.2%、 45.3%、 9.9%、 64.9%，同比变动幅度分别约-4.5、8.7、 1.5、 4.5 个百分点。

　　区域投资景气疲软，公司水泥板块表现弱势：水泥熟料综合销量约 1709 万吨、同比降约 6.9%，毛利率约 10.8%、同比降约 5.2 个百分点；商混销量约 519万方、同比降约 6.5%，毛利率约 10.6%、同比降约 1.1 个百分点。

　　上半年公司地产推盘、结转趋缓， 签约、结算面积同比分别降约 45.8%、 49.1%至约 36、 40 万平米； 毛利率同比增幅较大，主因保障房结转大幅减少(同比降幅约 92.7%).

　　3 季度地产结转加快可期，中长期前景仍较好。 从预收房款来看，公司 2014年下半年地产销售情况较好，其中大部分项目将于今年 9 月结转， 3 季度地产板块表现企稳可期(期末公司预收房款约 148 亿元，较去年同期增幅约30%). 公司在手土地储备充足(约 625 万平米)、结构合理(集中于一线及二线重点城市)，工业用地重估空间大。

　　区域水泥景气有望迎“京津冀协同发展”催化；公司水泥窑协同处置技术及运营经验国内领先。 公司约有 81%的熟料产能位于京津冀，“京津冀协同发展” 驱动下区域供需改善拐点来临值得期待。 此外，公司领先国内水泥窑环保综合利用进程，目前拥有年处置 20 万吨污泥、万吨飞灰及 40 余类危险废弃物的资质和能力、 负责北京 90%左右的危险废弃物处置； 上半年天津振兴公司、琉璃河公司、 太行前景公司水泥窑协同处置污泥技改项目投入试运行。

　　公司积极向现代服务新领域拓展，已布局养老、外贸服务领域。 其地产多元化发展战略意图明显， 2014 年 4 家养老照料中心初步成功运营； 上半年继续稳步推进创新升级， 正式运营北京首家外贸综合服务一体化平台 “京贸通”。

　　维持“买入”评级。 预计公司 2015-2017 年 EPS 分别约为 0.47、 0.60、 0.73元。 考虑公司“京津冀协同发展”受益、创新升级等预期， 给予公司 1.4 倍PB(对应最新每股净资产)， 目标价 9.23 元/股。

　　风险提示： 京津冀一体化进度低于预期。(海通证券)