富安娜：未来看点在产业升级延伸 目标13元

　　核心观点

　　公司 2015 年前三季度营业收入同比下滑0.08%，净利润同比增长2.67%，扣非后净利润同比下滑3.06%，其中第三季度单季营业收入与净利润分别同比下滑2.18%和21.81%，盈利增速环比明显下滑，我们认为终端零售仍然低迷是造成三季报平淡的主要原因。公司预计2015 年净利润同比增幅在0%—20%之间(有部分营业外收入).

　　前三季度公司毛利率同比基本持平，期间费用率同比上升1.14 个百分点，拖累盈利增速，其中销售费用率同比提升了2.16 个百分点，前三季度公司投资收益(购买理财产品确认收益 )同比增长188%，弥补了部分期间费用上升的压力。

　　前三季度由于薪酬、税费等支出的增加，经营活动现金流量净额同比有所下滑，季度末存货余额较年初上升22.45%，应收账款较年初也有5.6%的上升。

　　较高的直营占比、鲜明的品牌特色、精细化管理和风格一致化的大家居发展模式一直是公司区别于竞争对手的主要优势。公司是国内家纺行业最具品牌特色的龙头企业，长期高直营发展模式和精细化的管理风格保障了公司稳定发展，我们认为公司是本轮行业洗牌后真正能生存并长期生存发展壮大的消费品牌企业之一。

　　后续基于主业聚焦移动互联网、智能大家居与供应链金融等项目的投资并购课可能是公司的重点布局方向之一。14 年以来家纺行业龙头纷纷布局智能家居与移动互联网领域，公司在账面资金充裕的情况下(10 多亿)，5 月底公告投资跨境电商浙江执御5%的股权，参考罗莱与梦洁对外投资与转型方向，我们认为公司参股浙江执御只是主业延伸方面的小试牛刀，预计公司未来很可能将在移动互联网、智能大家居与供应链金融等领域布局。

　　财务预测与投资建议

　　考虑线下渠道的复苏仍较慢，同时线上销售增速放缓，我们小幅下调公司收入规模，预计公司15—17 年每股收益分别0.49 元、0.54 元与0.59 元(原先预测为0.50 元、0.56 元与0.62 元)，参考可比公司估值水平，给予公司15 年26 倍PE 估值，对应目标价12.74 元，维持公司“买入”评级，公司未来股价的催化剂主要来自于互联网+、智能大家居领域和供应链金融等方面的预期逐步落地，未来员工持股计划购买的完成对公司长期可持续发展以及二级市场股价都将产生积极的影响。

　　风险提示

　　终端零售复苏进程慢于预期，对外投资不及预期等。