中金公司A股仍然无法完全确定中央“底线”

　　在经历了6月的极度悲观之后，7月股市迎来转机，令投资者“回心转意”的关键是政策预期出现积极变化。管理层在7月上旬提出“经济不能滑出下限”被市场解读为政策回暖的信号，甚至有投资者预期温和刺激政策将出台。不过昨日管理层抛出“两个不能”，又使得市场预期再次出现微妙变化。

　　当前专业人士对于高层表态的解读，实际上并不统一。按照“稳增长”与“调结构”的侧重程度，可以分为“重增长”、“二者平衡”和“重结构”三类。然而，三种解读在市场中的主导地位并非一成不变，造成了当前指数反复波动，周期与增长此消彼长。有分析人士指出，除了管理层的表态，投资者还应该重点关注政策的实际出台和落实情况，以判断宏观调控政策取向。

　　政策解读众说纷纭

　　最近一段时间，金融市场最为关心的问题就是宏观政策取向。市场对于政策关注度空前提升，主要原因在于三个方面：一是二季度以来经济持续疲软，尤其是6月出口数据不佳，令不少研究人士担心经济走到了“失速”的边缘；二是市场预期金融业去杠杆过程启动，将严重打击经济；三是7月以来高层频繁就“稳增长”与“调结构”表态，令本来相对明确的政策预期出现摇摆。

　　从预期变化的过程来看，6月央行推动金融业去杠杆，被市场解读为调结构的重要手段；而进入7月，国务院总理李克强在一次重要讲话中提出“经济不能滑出下限”，令投资者认为政策天平开始偏向稳增长，甚至产生了可能出台温和刺激政策的朦胧预期；昨日管理层又提出“既不能因为经济指标的一时变化而改变政策取向，影响来之不易的结构调整机遇和成效；也不能对经济运行可能滑出合理区间、出现大的起伏缺乏警惕和应对准备”，又将预期拉回到平衡点。

　　专业分析人士的解读也不尽相同，总体来看可以分为“重增长”、“稳增长与调结构平衡”和“继续调结构”三类。银河证券分析师孙建波认为，基本面仍然不好，内需没有明显起色、外需回落，但政策从不表态到表态，从强硬到不滑出下限 ，明确显示对经济下滑开始担忧。兴业证券分析师张忆东则认为，下半年不会走老路搞刺激，不改变“去杠杆、调结构”的大方向，下半年经济将大概率表现为“可控式降速”。另有一些研究报告则认为，政策天平可能在“稳增长”与“调结构”间动态调整，一旦经济触及“下限”则着重于稳增长，但若通胀触及“上限”则侧重于调结构。

　　有分析人士指出，目前仅就决策层的表态来看，并未让市场形成稳定预期，还需要关注实际政策的出台和落实。中金公司认为，政策仍需观察，当前市场仍然无法完全确定中央领导近期频繁提到的“底线”到底在哪里，投资者需要看到更为具体的政策行动才有可能调整当前的预期，转而认为中国经济前景有望向好。

　　市场将划出“上下限”

　　正因为政策预期不明朗，A股市场也在近期陷入了指数反复波动，周期与成长股此消彼长的状态。

　　投资者的逻辑很简单：如果要稳增长，那么周期股就具备了反弹的基础；如果要调结构，那么成长股就存在继续走高的可能。但实际情况是，不仅同一时点上不同投资者对于政策信号的解读不同，何种解读占据主导也是因时而异的。例如李克强总理在9日的讲话中首次提出“上下限”，上证指数(股吧)10日和11日马上以2.17%和3.23%的长阳回应，而这两日代表成长股的创业板指数却只分别跟涨了1.73%和1.12%。随后，市场重新审视高层表态，亢奋情绪消除，上证指数(股吧)横盘震荡，而在此期间创业板指数创出新高。可以看到，近期A股市场无论是指数波动还是结构分化，都与政策预期完全吻合，显示出“市场先生”双眼紧盯政策。

　　分析人士认为，尽管近期市场对政策走向的预期颇有摇摆，但李克强“上下限”与“两个不能”的表态暗示政策很可能在稳增长与调结构之间动态地寻找平衡。

　　因此，股票市场也可能据此寻找自己的“上下限”，即当经济增速滑向7.5%甚至是7%的“底线”时，市场产生政策保增长预期，从而触底反弹；而一旦通胀数据上行，升至3%或更高，又或者经济刺激政策不及预期时，市场的“调结构”预期将占据主导，从而见顶回落。资金在周期与成长之间的选择也将据此进行。所不同的是，投资者情绪的波动将远大于经济的波动。

　　因此，股票市场也可能据此寻找自己的“上下限”，即当经济增速滑向7.5%甚至是7%的“底线”时，市场产生政策保增长预期，从而触底反弹；而一旦通胀数据上行，升至3%或更高，又或者经济刺激政策不及预期时，市场的“调结构”预期将占据主导，从而见顶回落。资金在周期与成长之间的选择也将据此进行。所不同的是，投资者情绪的波动将远大于经济的波动。