A股新估值体系再解读新政后热点回归与价值重寻

　　自《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》发布之后，资本市场对于未来大经济框架的解读，以及政策利好的挖掘迅速展开。尤其是其中多层次市场体系和新股发行制度的重大变革，对未来证券市场走势的影响成为诸多业内人士争论的焦点。

　　“三中全会开启了中国经济的新航程，也开启了股市的新牛市。”乐观者给出这样的评价。与此同时，也有不同观点认为，市场对于不同板块之间的走势分化应该持续关注。

　　不同的观点之间，逻辑依据如何？专业人士对于未来A股格局有何预判？传统热点格局是否会一直延续？针对这一系列问题，本报记者采访了银华基金投资总监王华 ，华商基金基金经理吴鹏飞等投资经理，以及博时基金宏观策略部总经理魏凤春等研究人士。

　　《决定》后A股格局前瞻

　　《21世纪》：本届三中全会《决定》中对A股市场影响最大的因素是什么？如何把握后市的投资逻辑？

　　魏凤春：会议对投资最大影响，或在于利益分配关系的调整。会议表露的改革意向，对金融、石油、电力、铁路和政府消费等相关行业有负面影响，对军工、安防、医疗、文化传媒、新能源、环保和信息化等行业则是利好。因此，在三中全会之后的11月投资策略 ，应该是坚决回避利益受损者，并从受益行业中寻找优质标的。

　　吴鹏飞：资金面将走向中性偏负面。这对于原有的货币政策导向是一种冲击，并且这种冲击在未来会有放大的作用。未来的市场投资机会，产业转型利润支持才是更重要的因素。

　　《21世纪》：在IPO注册制的推动下，A股的估值将出现什么变化？

　　王华：市场的估值水平主要由上市公司的业绩增长的速度、确定性和持续性决定，和新股发行制度没有本质联系。

　　吴鹏飞：IPO制度改革是资本市场向市场化方向迈进的重大进步，从中期来看，影响是正面的。一方面，将改变原有体制里非市场化的部分，带来好的标的，使资金流通更顺畅；另一方面，将缩小国内A股市场和国外市场估值体系的差距，实现A股市场估值体系和国际接轨的过程。

　　《21世纪》：未来A股的资金面是否会有所变化？

　　王华：资本市场的双向流动是实现人民币国际化的必然要求，并不一定会影响A股市场的资金面。当然，在资本双向流动的背景下，A股市场资金面的波动将会更加复杂。

　　吴鹏飞：整个资金面不会再回到宽松的状态，而是中性偏紧的一个状态。

　　金改背景下：热点回归与价值重寻

　　《21世纪》：《决定》中金融改革方向定调，对资本市场会产生什么样的影响？会以什么样的逻辑延伸到不同相关板块的上市公司表现？

　　王华：金融改革的核心是打破垄断，推进利率和汇率的市场化定价。虽然在利率市场化的过程中，长期被压低的居民存款利率将会系统性抬升，这对金融机构来说是资金成本的上升，有可能使金融机构的净息差收窄，进而成为压制金融股估值的负面因素。而整体资金价格的抬升，对整体市场的估值也有一定的负面作用。

　　但金融改革的总体推进，将有利于资金价格的合理定价，使资金要素更合理的配置到效率更高的地方，总体有利于金融风险的化解和经济效率的提升。

　　吴鹏飞：当前的问题在于社会货币总量很大，但价格体系扭曲，货币流通体系僵化，以银行为主。现在我们整个社会的企业和经济已经适应了原有的低成本运作模式，但那个低成本实际也是由老百姓承担的。

　　改革对于原有的体制是极大的考验，但改革对于提高资源配置效率是积极有效的。利率是货币的标签，是这个产品的价格，当前我们的制度很多是在控制货币的流向，而利率市场化改革一旦实现，整个社会的资源配置就会非常有效，资金自己就会流向更有效率的领域中去。

　　《21世纪》：你在未来的投资中，对于投资逻辑和热点的把握，是否会有所改变？

　　王华：不会发生变化，首先，新股发行制度改革对市场走势不会有根本性影响。市场走势是由上市公司基本面决定的；其次，对于国际资本的流动，对逐利的资本而言，衡量风险收益是决定其流向的根本原因。如果中国经济在全面深化改革、释放制度红利的推动下，这对A股市场是有利的。

　　吴鹏飞：应该说，IPO改革只是改变了资金的评估体系，改变了标的的波动区间，但不会影响我们对于标的属性的认知。

　　《21世纪》：对于目前的热点炒作，以及部分热点股的估值回归，您如何看待？

　　魏凤春：中国社会和经济大的背景是转型，经济增长方式由投资到创新驱动，政府更加关注民生和生态环境，这种背景下受益的当然是新兴或民生攸关的行业，受损的更多是周期行业。所以，这种周期与新兴成长分化的格局可能继续。

　　吴鹏飞：从前期的热点来看，新兴产业的方向是正确的，但不可否认估值是有泡沫的。

　　短期任务是消化估值泡沫。前期有很多小股票疯涨，大家想不通它们为什么那么疯狂，原因就在于今年是中国资本市场那么多年以来，第一次在出现机会的情况下，整个社会在加杠杆，即加入了融资融券的做法来选股票，现在我们的杠杆比率大约在1:1到1:4之间，这个过程什么时候会结束？我认为，当目前市场中3000亿融资盘被消化得差不多的时候，风险也就释放得差不多了。

　　等到2014年风险化解、市场不再疯狂的时候，我们仍旧坚定地看好新兴产业和制度要素释放的产业。