平安证券策略周报耐心与勇敢的考验

　　摘要：市场回升节奏和风格切换方式取决于外围量宽博弈、库存周期演变、IPO重启进程三大风险因素的验证，纠结震荡、结构重于趋势仍是短期主旋律，超额收益来自大概率被证实和短期无法证伪的两端。

　　1. 观点：需要勇敢，考验耐心

　　风格分化已到极致，经济之底和流动性风险待明，指数纠结震荡，结构重于趋势仍是短期主旋律；成长股面临最后10%困扰，周期股等待经济见底信号，回升节奏和风格切换进程依赖于量宽博弈、库存周期和IPO重启三大风险的验证；超额收益来自证实和证伪的两端，重点关注轨道、电网、水利等具有潜在政策题材的领域，景气拐点渐行渐近的养殖产业链，底仓关注建筑、乘用车、白酒等。

　　2. 逻辑：关注三大风险的验证

　　市场正处在微妙时刻：一方面，经济数据依然疲弱，但环比见底的预期在支撑市场；另一方面，周期与成长分化已到极致，市场风格何时转、如何转无法定论。趋势判断和风格切换实则是同一问题，未来市场演变无非两种组合：经济好转，周期回暖，成长转弱，指数向好；经济低迷，周期震荡，成长补跌，指数寻底。两种组合的选择无外乎外围量宽博弈、库存周期变化、IPO重启进程三大关键因素的验证。

　　目前创业板TTM估值超40倍，相对沪深300(股吧)的估值溢价达4.2倍，超过2011年高点，逼近2010年历史最高值。仅从估值角度看，成长投资开始面临最后10%的困扰；但历史经验显示，成长股持续性和周期股阶段性是产能调整周期中市场风格的常态，阶段性风格切换只出现于两种场合：一是流动性剧烈收缩或快速扩张；二是库存周期阶段性转暖。前者着力于风险偏好修正；后者依赖于实体预期改善。

　　过去1-2个季度的新增流动性主要来自外汇占款的超预期，外围量宽博弈将主导短期流动性变化，如果“美国收钱，其他国家放水”格局延续，美元将进一步走强，与国内基本面愈发脱节的约束下，已不断升值的人民币能否紧跟美元步伐将是短期最大的变数，也将深刻影响5-6月份国内外风险资产走势。

　　最新经济数据延续2月以来的回落趋势，2季度经济增速预期存在继续下调风险，未来1-2月将验证库存周期能否见底，也决定周期股短期难有系统性机会。但结构看，为摆脱经济对地产销售与投资的依赖，政策可能会尝试在轨道、电网、水利部分领域增加扶持力度，这将会催生周期内部的结构性主题。

　　市场对IPO重启的解读实则经历了两阶段变化：3月市场一度担心资金分流，由此引发成长股的小幅回调；但4月市场开始憧憬自查和抽查后的公司质量提升，估值提升预期让成长股继续逞强。IPO重启时间决定风险何时落地，重启方式决定资金分流强弱，其进程构成了市场结构修复和趋势明确的前提。

　　3. 配置：博弈政策，追逐主题

　　不确定情境下的超额收益来自于证实和证伪的两端。拥有潜在催化剂、且安全边际明显的领域具备攻守兼备价值，一方面继续关注预期调整充分的建筑、乘用车、白酒、银行等板块；另一方面关注如果政府应对经济下滑并力图摆脱地产依赖，由此可能出现政策刺激的轨道、电网、水利建设相关主题，并继续推荐景气拐点渐行渐近的养殖产业链。部分短期无法证伪的科技领域主题则继续具备抱团取暖的价值。