成长股正处于底部的顶部

　　6、7月份行情震荡调整的风险在加大，建议投资者降低仓位、去芜存菁，等待成长股行情的验证。降仓之后，多去调研少看K线，拿着现金等待新股和发掘成长股的新机会，切莫沉迷于折腾“风格切换”周期股反弹的梦想。当前，成长股行情处于“底部的顶部”，短期风险和回报不匹配，有调整风险。但是，从存量财富再配置、成长的稀缺性以及流动性环境看，等待中报和IPO风险释放之后，成长股行情有望再次起航。

　　高估值隐忧待消化有些“机会”可以错过

　　年初以来，成长股行情并非“鸡犬升天”型行情，而是业绩超预期的涨势更强。但是，近期成长股行情开始扩散到题材股的补涨，并且大小非减持猛烈、行情震荡加剧，这反映了投资者开始怀疑成长股业绩是否能化解估值压力。因此，一部分追求风险收益高匹配的资金可能提前撤出，以等待中报业绩验证。

　　虽然，6月份仍处于业绩真空期，最快7月初才会发布中期业绩快报，不排除成长股行情短期继续向题材股补涨行情蔓延，但是，在当前整体盈利改善开始趋弱的背景下，业绩高增长的难度较大，因此，一旦行情调整来临，补涨的题材股往往是被践踏的重灾区，这种刀口舔血的机会可以错过。

　　从一些数据来看，当前创业板存在风险。一季度创业板整体净利润同比下降0.02%，但是内部分化非常大，有1/4的公司净利润增长超过30%，也有约1/4的公司净利润下降超过30%；与之对应，个股并没有呈现普涨，涨幅大的股票往往业绩增速也快，业绩差的股票股价表现也相对差一些。大股东减持明显加速。5月创业板遭股东净减持约28亿，创下2011年10月首次解禁以来的最高值。工业企业利润数据反映整体盈利环比改善开始趋弱。4月规模以上工业企业利润同比增长9.3%，较3月5.3%的增速提高了4个百分点，这主要来自基数原因。2012年3月利润同比增长4.5%，4月急转直下同比下降2.2%。

　　若成长股休整大盘股和周期股也没机会

　　成长股行情是主战场、是今年股市龙头，如果6、7月成长股休整，大盘股和周期股也没有机会，因为下半年经济下行压力增加。

　　第一，需求不振，产能庞大，使得始于去年年底的补库存活动陷入僵局，上市公司存货同比增速在一季度末已经掉头向下，规模以上工业企业存货同比增速在4月末拐头向下；4月PPI结束了连续6个月的回升，同比下降2.6%。

　　第二，“去产能”背景下，制造业投资增速下降，从去年全年累计21%的增速降至2013年1-4月的18%，随着产能投放高峰出现，制造业投资可能加速下行。

　　第三，基建投资虽然自去年9月以来加速上行，但是面临地方政府债务天花板，后续政策若加强对于地方政府债务的管理，基建投资可能受到负面影响。根据我们对于地方债务的估算，2012年底地方政府债务余额已经达到13.5万亿，2013年若要支撑20%的基建投资增速，需要新增负债约3.3万亿，即债务余额达到16.8万亿，再考虑中央政府今年国债余额9.12万亿的预算，中央和地方债务余额合计将达到26.9万亿，占GDP比重46%。基建投资向上拓展空间已经很窄。

　　第四，房地产销售和投资当前数据不错，后续具有不确定性。5月30个大中城市的房地产交易面积同比增长2.9%，较4月37.5%的增速大幅下滑；“国五条”并没有得到严格执行，近期房价上涨压力有所上行，后续政策如何演化？房地产新开工面积累计同比在4月才刚刚转为略微增长，增速回升的速度缓慢显示开发商开工的情绪并没有销售数据那么乐观。

　　第五，5月日均发电量较4月环比下降，预计工业增加值环比也难以提升，同比增长9%左右；CPI同比预计2.4%，与上月持平；PMI购进价格指数环比回升，PPI环比好于4月，同比约-2.4%。

　　第六，6月下旬中央将讨论下半年经济形势和经济政策取向，我们倾向于认为，政府对短期经济增速下行的容忍度提升，更加强调简政放权、提高效率。

　　成长股“底部的顶部” 风险释放后再起航

　　6、7月份行情震荡调整的风险在加大，经济面临下行压力、流动性边际弱化、IPO重启和成长股高估值隐忧需要消化。建议投资者降低仓位、去芜存菁，等待成长股行情的验证。

　　当前，成长股行情处于“底部的顶部”，短期风险和回报不匹配，有调整甚至践踏风险，但是，从存量财富再配置、成长的稀缺性以及流动性环境看，中报和IPO风险释放后，成长股行情有望再次起航。至于市场担心成长股行情出现系统性风险的可能情景，我们认为，至少年内的概率较小。除非出现以下情况：一是后续如果出现类似2011年资金价格疯狂飙升；二是后续如果出现类似2010年的下半年政策“保增长”放水，从而引发周期和成长风格转换；三是后续如果成长股持续带动题材股上涨，导致投机情绪过度、估值过高，可能引发股市政策的调控，比如，新股发行政策、印花税；四是后续如果有成长股龙头企业财务造假被查出、受罚，类似美国科网泡沫破灭时的安然事件。

　　建议有最低仓位要求的投资者，短期可适度提升“避弹坑”配置，如电力、汽车、金融、地产等传统行业中低估值且绩优的品种。