券商评级震荡中凸显价值洼地 12股大胆加仓

　　齐峰新材：给予推荐评级，未来4年产能复合增速20%+、15年受益于原料价格下跌

　　类别：公司 研究机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：马莉，杨岚，花小伟 日期：2015-01-13

　　投资要点：

　　公司1998年转为股份制企业，2004年完成资产重组，2010年12月在深交所上市。公司当前总股本4.2亿、总市值48.2亿；我们估计2014年收入25.8亿(+22.5%)，净利润2.8亿(+49%，已经考虑15%所得税率)、EPS0.67元、对应PE17.2倍；2015年收入31亿(+20%)、净利润3.75亿(+35%)、考虑2014年9月份发行7.6亿可转债(10.2元价格，可转股时间自2015年3月20日开始)，假定2015年完全转股后总股本4.765亿股，对应2015年EPS0.79元，当前股价对应PE14.5倍。

　　公司IPO前，控股股东李学峰持有公司41.67%股权，法人股东巴森经贸、留余经贸、福源投资、鼎弘投资、上海天亿、深圳创投六家机构分别持有公司14.99%、9.64%、5.56%、4.76%、4.76%、2.38%股权，李学峰之子李安宗、李安东各持有0.2%。IPO后，李学峰持股比例为31.19%，2013、2014年分别减持至30.58%、25.59%。截至2014年9月底，除了上海天亿仍持有公司股权外(目前持股比例2.02%)，其他机构投资者均已不在前十大股东之列。我们认为，当前大股东持股比例已经相对较低，尤其是此次可转债转股后，估计其持股比例不到22%；考虑到未来公司进一步发展的资金需求、员工的充分激励可能带来的股权稀释，大股东进一步减持的空间已经极小。

　　公司所处的行业为特种纸行业，增速相对较高，行业竞争格局较好。

　　公司主要产品包括可印刷装饰原纸、素色装饰原纸、表层耐磨原纸、壁纸原纸，2014年底，公司各类各类纸总产能有27.5万吨，在行业占比34%，稳居行业第一位置。根据相关资料，行业2014年总需求规模约78万吨、2015年为88万吨、2016年为100万吨。其中，需求增速较快的主要在于装饰原纸、无纺壁纸。其中，装饰原纸新领域可使用(以前只用在刨花板和高密度板，现在实木拼接的细木工板，生态板，5层薄木片压合成的胶合板等都可以用了)，以前正常行业增速10%，目前行业增速在15%以上。在无纺壁纸领域，主要是PVC壁纸替代过程(年需求有40万吨+)。对于齐峰而言，最大优势是行业竞争格局相对较好、相比较竞争对手公司优势显著(包括资金优势、品种优势等等，齐峰可实现10%的销售净利润率，估计竞争对手能做到5%-7%已经非常难得)；具体内容参见后面详细纪要。目前装饰原纸行业需求增长中，50%以上都是由齐峰来提供，公司市场占有率存在逐步提升的过程(详细产能扩张参见下表)。此外，无纺壁纸市场空间非常广阔、也是公司未来重要的增长点，公司2011年开始投产，2014年估计可以达到1.2万吨、2015年可达1.8万吨。目前主要竞争对手是鲁南(3万吨).

　　维持对公司推荐评级，按2015年20倍估值，合理股价接近16元、提升空间接近40%。公司2014年股价上涨了近50%，但主要是业绩增长驱动带来的收益。结合公司产能投放(2015年中期7万吨，可转债项目至2017年前投产11.8万吨)，以及下游市场需求，我们认为2015-2017年三年间量增复合增速20%；考虑到2015年钛白粉价格下行，以及可转债转股对利息的节约等，2015年业绩弹性35%，2016、2017年20%+、20%。结合公司业绩增速，按2015年20倍估值，公司合理价值16元，在当前11.46元股价基础上有近40%提升空间。

　　万科A:完美收官，继续前行

　　类别：公司 研究机构：广发证券股份有限公司 研究员：乐加栋，郭镇 日期：2015-01-12

　　核心观点：

　　千亿规模基础上的稳健增长。

　　2014年万科实现销售金额2151.3亿元，同比+25.9%。自2010年销售规模首次破千亿，4年以来年复合增长率达19%。年度回款2000亿元目标完成，回款率93%，资金的周转速度和使用效率进一步提高。2014年审慎拿地的态度体现了万科稳健的经营风格，地价/销售回落至20%。

　　轻资产运营模式日趋成熟。

　　轻资产重运营模式对万科ROE的提升是可持续的。住宅业务已经充分践行小股操盘，万科拿地权益占比已经回落至10-11年水平，是主动降低；在商业地产方面也与海外机构合作进行了轻资产运营的尝试。

　　B转H成功实施，国际化征程更进一步。

　　2014年6月25日，万科H股在香港联交所主板上市并挂牌交易。B转H既有利于降低资金成本，又为万科国际化征程奠定基础，打响知名度。

　　丰富并完善激励机制，夯实长期发展基础。

　　万科推出了两个层面的激励机制：集团公司层面推出了事业合伙人(盈安合伙持股)，项目公司层面推出了项目跟投制度(激发员工主人翁意识).

　　预计公司14、15年EPS分别为1.58、1.81元，维持“买入”评级。

　　回顾2014年，无论在销售回款规模、土地投资把控、轻资产运营模式，还是在B转H方面，万科都体现了其强大的战略执行力。我们坚信，万科在我国房地产行业发展下半场仍将是行业引领者，在保持规模增长和财务稳健的同时，结合激励机制完善，将助力万科在白银十年实现更好的发展。

　　风险提示。

　　全国房地产市场负向波动。

　　众合机电：受益于智能高速列车建设和铁路“走出去”战略

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：陈美风，蒋科，王秀钢 日期：2015-01-12

　　事件：

　　众合机电2015年1月9日收到中国证监会通知，公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金事项获得有条件通过。

　　内容：

　　收购浙江海拓环境获有条件通过将增厚2015年EPS.2014年8月，公司拟增发收购浙江海拓环境技术公司100%股权。海拓环境是专注于工业废水处理的运营商，承诺2014-2016年扣非净利润分别不低于2600万、3120万和3744万。收购获批将使海拓环境获得市场和资金支持，我们判断海拓环境未来几年盈利有大幅超预期可能。

　　员工持股计划完成股票购买，压制股价意愿消除。2014年12月25日-12月29日，公司员工持股计划共购买众合机电股票约330万股，购买均价为18.73元。前期由于公司尚未完成员工持股计划股票购买，我们合理推测公司主观上并不希望股价过快上涨。在完成股票购买后，这一压制股价的因素彻底消除。同时，在公司2014年实现微利的背景下，在此价格实施员工持股计划体现了公司对未来两年业绩拐点的信心。

　　智能高速列车通过验收，高铁市场面临突破。公司目前轨道交通业务以地铁信号控制系统为主，尚未切入高铁市场。2014年12月初，公司与网新创新合作的“十二五”科技支撑计划《智能高速列车系统关键技术研究及样车研制》项目通过科技部现场验收。公司和网新创新共同研制了智能高速列车系统中最为关键的高速列车动态感知系统，实现了高速列车车载网络(列控网、传感网、物联网和互联网)的融合，有助于实现高速列车的安全可靠运行和全生命周期的能力保持与优化。我们估计智能高速列车项目最快2015年下半年开始招标，整体市场容量超过50亿，鉴于公司为国家支撑计划的主要承担者，我们判断公司有望在智能高速列车市场中占据较大份额。此外，智能高速列车技术可以应用于城市轨道交通，为公司业务带来增量。

　　与中铁电气化集团和中国土木工程集团合作，受益于中国铁路“走出去”战略。12月8日，公司与中铁电气化集团签订战略合作协议。其中，2015年的合作重点之一是就并购海外企业相关业务展开协作。此外，通过与中国土木工程集团公司合作，公司已经在埃塞俄比亚等国的轨道交通项目中取得突破。随着中国铁路“走出去”战略的进一步实施，作为国内城市轨道交通信号系统的主流供应商，公司有望在海外市场取得持续的更大的突破。

　　南北车复牌有助股价表现，业绩拐点明确，维持“买入”评级。假设海拓环境2015年全年并表，我们预测公司2014-2016年EPS分别为0.03元、0.31元和0.99元。公司是A股智能高速列车最重要标的，同时也受益于中国铁路走出去战略。我们判断南北车复牌后强劲股价表现将带动公司股价上涨。我们给予公司30.00元的6个月目标价，对应约30倍的2016年备考EPS，维持公司股票“买入”评级。建议投资者关注公司海外市场开拓、自主产品认证以及智能高速列车业务进展。

　　主要不确定性。订单执行周期有一定不确定性。

(责任编辑：DF142)