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　　晨光文具(603899)：线下平台价值凸显模式创新空间巨大

　　我们认为晨光股价大幅度波动主要与市场未来预期有关。我们认为公司不是传统意义上的制造业或者零售企业，线下覆盖广泛的终端渠道具有互联网++平台价值，公司目前拥有面向学生用品的线下平台以及面向办公用品的线上零售平台，未来模式创新空间巨大。本质上晨光的零售终端是一个已经高度品牌化的开放式的线下互联网络，能够解决最后三百米的需求。我们理解晨光未来零售终端价值可以从线下互联网络流量变现来考虑，而这个线下互联网精准布局校园周边以及社区附近，已经具有规模化和位置稀缺性，相比于线上平台，反而具有极高的护城河。我们长期看好晨光文具线下网络的平台价值以及办公用品领域的二次创业！

　　晨光渠道资源二次开发，展现线下平台价值。

　　1)既有零售渠道终端的升级改造。公司既有的渠道资源是我国校园周边覆盖率达到80%的晨光样板店、加盟店终端，目前加盟店占比依然较小。样板店升级为加盟店，终端销售的品类SKU进一步扩张，同时渠道掌控能力进一步提升。需要注意的是晨光渠道体系的升级大部分不需要重新选址开店，本质上是对于我国校园周边既有的18万家文具零售终端进行规模化整合升级，加强对于终端渠道控制力。

　　2)我们认为公司的零售终端体系有望逐步开放面向其他品类，线下便捷综合平台价值凸显。实际上在我国互联网发展到今天，真正稀缺的不是线上平台，反而是覆盖面足够广泛的线下终端资源。由于公司目前6万家零售终端实际上已经构成了全国最大的便利店网络，客户覆盖精准指向学生群体。面向学生群体的广泛产品服务有望逐步嫁接，按照这个思路，晨光零售终端能够承载的其他领域包括卡通动漫等学生文化教育用品以及服务、物流快递服务以及社区金融服务，同时有望和线上综合电商平台合作。本质上晨光的零售终端是一个已经高度品牌化的开放式的线下互联网络，能够解决最后三百米的需求。我们理解晨光未来零售终端价值可以从线下互联网络流量变现来考虑，而这个线下互联网精准布局校园周边以及社区附近，已经具有规模化和位置稀缺性，相比于线上平台，反而具有极高的护城河。

　　3)晨光未来不仅仅是产品研发销售企业，而是拥有排他性的线下互联网平台。未来随着晨光终端零售渠道地逐步升级，平台面向其他品类的开放性将逐步增强，线下互联网的平台价值将逐步凸显。

　　办公连锁二次创业，未来有望进入高速成长期。晨光通过设立一站式办公服务平台科力普，涉足一万亿办公用品采购市场，定位为办公连锁零售，晨光不只是品牌商，而是零售商。科力普的创建其实已经是办公用品领域的综合平台，未来晨光有望通过自身品牌优势以及核心品类技术优势来逐渐复制美国史泰博的成长路径，我国未来办公用品零售领域的市场整合将开始显现。

　　维持“增持”评级。我们认为公司不是传统意义上的制造业或者零售企业，而是具有平台价值的线下互联网企业，公司目前拥有面向学生用品的线下平台以及面向办公用品的线上零售平台。短期内公司增长来源于品类扩张和渠道升级带来的单店增长以及办公用品领域高速成长，预计2014-2016年公司归属母公司净利润为3.34亿元、4.00亿元以及5.29亿元。

　　(兴业证券)

(责任编辑：DF064)