伊利股份费率有望再降 价值已被低估

　　“双提”持续推进，2013 年费用率有望再降。伊利双提工作成效显著，样板店、样板乡镇建设持续推进渠道扁平化，空中和地面优势加速积累。2012 年公司的费用主要压缩在战略层面，在地面营销上仍与销售额挂钩，但2013 年起我们预计在总部战略层面和区域营销推进上都将压缩费用率，液奶费用率小幅下降，奶粉事业部费用率下降幅度更大，总体销售加管理费用率有望下降1.5 个百分点。

　　成本提升可应对，高端白奶和儿童奶助推结构提升。尽管4 季度来原奶价格同比上涨近5%，玉米和苜蓿等价格仍在上涨，但我们认为原奶价格不会出现如10 年的大幅上涨态势，公司有能力化解成本压力。近期光明已涨价5%，行业涨价环境已经具备。而伊利金典今年增速80%以上，QQ 星儿童奶增速也维持30%以上，新推出的维尼熊包装儿童奶供不应求，高端液奶整体增速30%以上，金领冠在奶粉中占比也在提高。这将令伊利产品结构持续提升，确保整体毛利率稳定或小幅提升。