持续贴水历史罕见 期指玩家缘何谨慎？

二季度以来，沪深300指数期货主力合约相对现指贴水成为常态，这种现象在3年多的交易历史中极为罕见。股票投资者热衷于追逐成长品种，并不断挖掘各类题材制造赚钱效应，令现货市场投资者情绪乐观。相比之下，期指玩家显得相当谨慎。

从表象上看，期货市场投资者对远期价格并不乐观，可能反映出他们对于当前现货市场的上涨理由并不完全认同。但也有市场人士认为，目前A股现货市场的上涨更多源自资金推动，相比期货市场，资金来源与交易目的的差异导致“现强期弱”。而部分数量分析人士则表示，现货升水意味着股票预期收益率提升，资金风险偏好较高。

期指持续贴水历史罕见

二季度沪深300指数期货市场运行中值得关注的一个现象是，主力合约相对于现货指数持续处于贴水状态。之所以说值得关注，是因为持续贴水在股指期货3年多的交易历史上极为少见。

统计显示，按收盘价计算，二季度以来的33个交易日中，期指当月合约有29个交易日处于贴水状态，频率达到87.9%。而从2010年4月16日至2013年一季度共计717个交易日中，期指当月合约的贴水日数为205日，频率仅有28.6%。进入4月下旬，期指市场甚至出现了次月合约较当月合约贴水的情况。

“沪深300期货的逆向市场确实不太常见，”某期货公司研究总监钟阳(化名)向记者表示，“上一次出现在2012年5月到6月间，但持续时间没有现在这么长，当时大约有十几个交易日，现在已经超过20个交易日了。”

“当然，要考虑到沪深300指数期货的历史并不长，而且其推出之时几乎就是A股熊市的起点，目前处在最有可能转势的时点上，期指由长期的正向市场转为逆向市场，也不能说有多么异常”钟阳补充道。

谨慎的期指玩家

有分析认为，目前300指数期货较现货贴水，反映出期指投资者对于未来市场走势更为谨慎。

老牟是一位资深期货玩家，2003-2007年商品牛市给他带来了数百倍的财富增值，但2008年的金融危机也一度令他损失惨重。2011年，老牟组建团队转战期指市场，但深谙期货市场风险的他在操作上极为谨慎。

“我们一般都是日内交易，不管做多做空，很少过夜。”

像老牟这样的期指投资者不在少数。从最近一段时间期指的市场走势和持仓情况来看，除了中证、海通等席位上套保的空单没有太大波动外，投机的多空单变动都很频繁。

“资金短线进出的迹象确实比较明显”钟阳表示，“能看出来期指的多头要比现货上的多头谨慎的多，敢于坚定持仓看多的投资者还是少数。”

事实上，二季度以来，股市的投资者并不悲观，弱经济搭配宽松流动性的逻辑深入人心，因此主流资金集中拉高中小盘股票，给整个股市制造了赚钱效应，也聚集了人气。这一期间，尽管沪深300指数没有走出上升趋势，但整体市场的人气较旺。

钟阳认为，期指和股票市场的资金成份和交易目的还是存在很大差异，而且由于股票标的不同，期指投资者更关心整个市场的环境，而对股市中的结构分化并不看重，这造成了两个市场在情绪上出现差异。

而另一位长期跟踪期现两个市场的职业投资人郑纲(化名)则表示，目前现货市场有资金强行制造行情的迹象，目的耐人寻味。“目前股票市场上涨的很多理由的确比较牵强，很难令像我这样的期货投资者相信，”他表示，“你可以认为我还没有反应过来，要么就是股票投资者过于乐观，这还要看未来市场怎么走。”

股市风险偏好升高

有数量分析人士指出，一般来讲期指贴水反映投资者对未来行情看法偏谨慎，但这恰恰反映出股票现货市场的风险偏好较高，因为理论上讲，对于现货市场的预期收益率越高，期货的基差就应该越低。

从实证角度看，在2010年到2012年的大约三年熊市期，期指在绝大部分时间是正价市场。也就是说，在熊市中，一直是现指拉着期指下跌。那么当前现指升水，是不是意味着未来市场将上涨呢？

“不排除这种可能，这至少说明现货投资者的预期是乐观的”钟阳表示，“但最终是期货拉现货还是现货拉期货，现在判断还为时过早，从商品市场的经验看，这两种情况都出现过。”

事实上，2012年5月下旬到6月中旬期指出现倒价市场，事后证明期指投资者是正确的，沪深300指数从6月下旬到11月间下跌超过400点，跌幅逾15%。在下跌过程中，期指恢复到正价市场格局。

郑纲认为，目前股市还是靠预期在支撑，加上资金宽裕，像创业板股票这样的群体又没有做空对冲机制，因此行情看上去很火热，但乐观预期能否兑现还很难说，而且从基本面来看，确实也没有值得振奋的消息，因此未来可能重新回归现指领先期指下行格局。