证监新规四焦点受瞩目 新股询价制度改革被指作秀

　　2012年即将过去，风起云涌的中国资本市场亦将画上一个分号。今年中国企业的IPO数量及规模早已没有昔日在全球资本市场独步的光环，2012年全年共有154家企业在国内上市，融资额为1034.32亿元，平均每家上市企业IPO融资6.67亿元，融资额较2011年同期下降62.3%，创下IPO重启以来近四年的新低，上市数量减少127家，同比缩水近半。

　　继今年2月证监会公布发行股票审核工作流程之后，4月份又发布新股发行体制改革新规，是为新股发行掀起第三波改革浪潮。其中引入个人投资者参与网下询价被视为询价制发行新举动，取消网下配售股份三个月锁定期、存量发行和发行定价超行业市盈率25%须披露等新规备受市场关注与争议。

　　本报从证监会今年新推出的制度改革入手，深入剖析新规发行规则变化及此变化给拟上市公司带来的影响，同时关注今年多重涉及上市公司的新规状况及与往年相比发生的变动。

　　新股发行改革重温

　　中国证监会发行监管部今年2月1日正式对社会公开发行股票的审核工作流程，目的在于进一步提高发行审核的公开性和透明度，所有排队上市企业和整个IPO审核流程得以为公众所明晰。这一旨在提高透明度的举措也拉开了今年有关新股发行改革的序幕。

　　我国新股发行制度共经历过三个阶段九次改革，第一阶段是1990年至2000年的十年间，属于完全的行政审批制，正是在此期间大量国有企业通过改制完成了上市融资。进入新世纪后，公司上市由券商进行辅导，由证监会发审委审核，此一阶段称之为核准制。而自2005年至今，一直采取询价制发行，首次公开发行股票的公司及其保荐机构应通过向机构投资者询价的方式确定发行价格，询价应采用累计投标询价的方式。

　　4月份，证监会发布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》(以下简称“《指导意见》”)，这是自2009年IPO重启以来，证监会第三次就新股发行出台指导意见，也被视为新股发行掀起第三波改革浪潮。

　　在2009年第一波新股发行改革浪潮中，完善询价和申购的报价约束机制是主要措施，力求形成进一步市场化的价格形成机制。监管层表示要优化网上发行机制，将网上网下申购参与对象分开，对网上单个申购账户设定上限。同时加强新股认购风险提示，明晰参与人市场风险。

　　而2010年的新股发行改革，进一步完善报价申购和配售约束机制仍然是重点。主要手段有扩大询价对象范围，充实网下机构投资者，增强定价信息透明度，完善回拨机制和中止发行机制，并规定首次发行的股票在中小板、创业板上市的，发行人及其主承销商可以根据初步询价结果确定发行价格，不再进行累计投标询价。

　　2012年新股发行改革以弱化行政审批、强化信息披露为方向，引入独立第三方对拟上市公司的信息披露进行风险评析，为中小投资者在新股认购时提供参考。中国证券业协会受命具体组织开展新股风险评析的相关工作。

　　本轮改革机构将持有更多新股以抑制高报价，提高向网下投资者配售股份的比例，建立网下向网上回拨机制。同时引入个人投资者进行询价。而发行价格方面行业平均市盈率成为定价重要参考，开启存量发行以加大新股上市流通量。此外新规还通过加大对新股认购账户的管理、明确新股异常交易行为标准等规定采取措施抑制炒新。

　　四大焦点受瞩目

　　与前两轮新股发行改革类似，今年这一轮改革中也针对定价约束机制出台相关规定，其中至为瞩目的是个人投资者被列入询价对象范围。《指导意见》规定“除了目前有关办法规定的7类机构外，主承销商可以自主推荐5至10名投资经验比较丰富的个人投资者参与网下询价配售”。

　　“引入个人投资者参与网下询价没有积极意义，纯粹只是一种‘做秀’。”财经撰稿人皮海洲认为此举既不能改变询价机构询价结果主宰作用，也不代表广大中小投资者的权益受到保护。

　　而英大证券研究所所长李大霄显然看好这一变化，对于将询价对象首次扩大至个人投资者，李大霄认为“这是一个大胆的尝试”。新方案8大亮点相对利好股市，“如果运用得当增强谈判能力。”

　　事实上更加令投资者关注的是三个月锁定期的取消和存量发行的推行。

　　《指导意见》提出，新股发行将取消现行网下配售股份三个月的锁定期，提高新上市公司股票的流通性。发行人、承销商与投资者自主约定的锁定期，不受此限。

　　对于三个月锁定期的去留，各方反应不一。有分析认为网下配售股份三个月锁定期实质上是实际流通股较少，会使新股发行上市后的三个月内遭遇炒新资金的爆炒。反对意见则认为取消三个月锁定期对于二级市场的投资者有失公允，相对于网上网下不同的中签率，没有缓冲时间，会对中小投资者带来冲击。

　　与此同时，首次公开发行新股时，持股满三年的股东可将部分老股向网下投资者转让。唯一的条件是“老股转让后，发行人的实际控制人不得发生变更”，并同时须在招股书中披露。

　　不过这并不意味着老股东可以立即套现走人，按照规定，老股转让所得资金须保存在专用账户，由保荐机构进行监管。并对控股股东和实际控制人与非控股股东和非实际控制人分别规定了各自账户资金转出的年限。

　　即便如此，这一规定将更加便利股东和PE在锁定期内选择高点进行套现的说法也多见诸报端。甚至于老股东在新股上市之初就立即抛售股票套现，然后只等着锁定期满再从专用账户中撤出资金。

　　针对违法违规行为的惩治力度颇受拟上市公司关注，除了表示加大对财务虚假披露行为的打击力度外，发行价格高于同行业上市公司平均市盈率25%的发行人，除因不可抗力外，上市后实际盈利低于盈利预测的，证监会将对公司高管和保荐人采取监管措施。

　　这一规定无疑决定了行业平均市盈率成为定价的重要参考，目的在于解决高定价问题。有评论认为这一规定是“开历史的倒车”，相当于回到窗口指导时代，无异于“审价格”，与改革的市场化方向不符。

　　北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐则对“限制发行市盈率是一种倒退”的观点不以为然，他认为在所有的发行环节都没有放开的情况下只放开发行价，无论是上市公司还是中介机构都有动机推高发行价，现阶段限制一定的市盈率会对限制“三高”起到一定作用。

　　多重新规密集发布

　　今年证监会多重新规密集发布，除却新股发行改革尚有多个资本市场热点颇受监管层关注。

　　价值投资是监管层长期倡导的投资导向，证监会有关人士公开表示：“目前我国股票市场估值处于历史最低水平，与国际上的主要市场基本相当，长期投资、价值投资正逢比较好的时机。”今年5月份，证监会出台《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知》，要求上市公司完善分红政策，此举被视为利好价值投资。

　　地方证监局同时响应分红政策落实，重庆证监局于今年9月推动辖区上市公司落实现金分红要求，辖区公司均对章程有关条款做了修订，要求利润分配政策尤其是现金分红政策更加明确，分红决策程序和机制更加透明。青岛证监局则表示将紧盯2012年年报公告及利润分配时点，监督上市公司履行现金分红承诺的情况。

　　与此同时，监管层继续加大对内幕交易的打击力度，表示要本着“发现一起、严查一起，查实一起、严惩一起”的原则打击内幕交易。11月份出台的《关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的暂行规定》，将重大资产重组相关主体的内幕信息管理与重大资产重组密切联系起来，切实提高其保密意识和内幕信息管理水平。

　　上市公司用闲置资金投资饱受诟病，今年上市公司又掀起一股斥巨资购买银行理财产品的热潮，证监会于上周发布最新监管新规《上市公司募集资金管理和使用的监管要求》，允许上市公司用闲置募资资金购买固定收益类投资产品。但为保证资金安全，投资产品的发行主体应提供保本承诺，此外不得影响募集资金投资计划的正常进行。

　　A股市场IPO“堰塞湖”久堵未疏，逾800多家企业排队候审，如何分流成为监管层与市场关注的重点。12月中旬，证监会出台《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》，取消国内公司到境外上市的诸多门槛，简化相关审核程序，力图为“堰塞湖”疏导。