流动性与IPO等压制 期指易跌难涨

　　短期主导市场涨跌节奏的因素，正从流动性的单一因素变得多元化。未来一个月流动性问题与新股发行的不确定性仍将压制市场估值，市场易跌难涨。投资者短期还需谨慎对待。

图为非金融上市公司ROE

　　在经济数据不乐观，流动性问题短期略有缓和的大背景下，股指表现出较大的波动。我们认为，短期主导市场涨跌节奏的因素，正从流动性的单一因素变得多元化。投资者短期还需谨慎对待。

　　一是市场对未来经济有一定的担忧。上周公布去年11月份规模以上工业企业实现利润总额同比增长9.7%，增速比10月份回落5.4个百分点。12月份官方PMI为51%，回落0.4个百分点，低于预期。汇丰PMI为50.5，为三个月以来的最低值。

　　二是流动性层面存在压力。对于信用风险的担忧虽然略有缓和，银行间短期资金利率有所下行，但国债收益率依然还在上行。1年期和10年期银行间固定利率国债收益率达到4.23%和4.6%。未来随着供应量的上升，利率难言见顶。

　　三是市场期待已久的地方债务审计结果终于公布。目前中央加地方的地方债务规模大约为20.7万亿元，加上政府或有债务大约为30.3万亿元。这和之前中国社科院预测的28万亿元比较接近。总体上，地方债审计规模的公布有利于降低市场对信用风险的不确定性和风险溢价，有利于缓解近期过度悲观的市场情绪。

　　四是发达国家制造业指数再创新高，开启流动性收缩窗口。美联储开始削减QE规模，全球制造业PMI可能短期扩张有所放缓。全球投入成本受美元升值影响可能加速扩张，通胀压力增加。长期来看，QE缩减的节奏依然伴随通胀和就业这两大指标随机调整。从近期美联储的公开市场操作规模来看，隐约透露出美国对主要地区房价高企、未来劳动力报酬上涨而诱发通胀的担忧。因此，流动性规模如何匹配制造业复苏和金融领域泡沫是未来市场将面临的主要挑战。

　　五是银行面临资金和业绩下滑的双重风险。名义无风险利率上行，部分银行理财产品年化收益率高达7%，10年期国债收益率更是达到了2005年以来经济繁荣时期的新高。利率高企对实体经济的盈利侵蚀是近期市场下跌的主因。需要注意的是，利率上行的空间是有底线的。无风险利率或许会在高位徘徊很久，但上行的趋势会钝化，难以继续大幅上行。

　　六是IPO开闸对当前股市紧张的资金环境带来边际压力。预计届时日均累计冻结资金影响量达到600亿/天，陕煤阶段性可冻结2200亿元，但前两批新发公司存量发行占比较高。前两批90%公司有存量发行安排，其中3家未设老股减持上限。不过，股票供给量相对有限，对高估值股票的活跃度暂时不会形成压制，甚至还可能有所表现。

　　总体看，未来一个月流动性问题与新股发行的不确定性仍将压制市场估值，市场易跌难涨。大盘周期逻辑有缺陷，银行股大多破净，估值较低。周末浦发银行公布2013年业绩快报，营业收入同比增长20.61%，归属上市公司股东净利润同比增长19.79%，超出市场预期，短期会对银行板块构成支撑。长期来看，低估值不是指数见底的主要逻辑。我们认为，市场仍处在中枢缓慢下行的趋势中。

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