千点辉煌已成过去 股指中长期走势不容乐观

　　四、沪港通影响有限

　　沪港通作为资本市场开放重要一步，它的影响更多在于机制的确立，为海外提供进入A股的有效通道。如果未来中国货币政策持续放松，北向资金都有望明显扩大。沪港通总额度3000亿元，现在海外投资者持有A股的总市值大概在4000亿元，沪港通的额度能在1-2年内用完。

　　中短期内，沪港通对股票市场影响是有限的。目前A/H两地上市的股票出现深度折价溢价受两地的投资者结构和行为、流动性不同的影响。预计沪港通在双方市场未能带来太大的增量资金，因而推动市场持续上行的作用是有限的。A/H股的折价并不显著，由折价带来的上涨幅度有限；难以推动大盘持续上扬。

　　此外，两地投资者的投资风格有差异，内地投资者更倾向于小市值股，香港投资者更倾向于蓝筹股。沪港通预期使得A/H股价差的收窄，但却有限，短期的炒作后，市场仍会受原有投资风格影响。

　　五、降息窗口打开未来能再起波澜？

　　2014年11月22日起央行下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调 0.4 个百分点至 5.6%；一年期存款基准利率下调 0.25 个百分点至 2.75%，同时将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的 1.1 倍调整为 1.2 倍。央行表示，此次利率调整仍属于中性操作，不需要对经济采取强刺激措施，稳健货币政策取向不会改变。 此次利率调整的重点就是要发挥基准利率的引导作用，有针对性地引导市场利率和社会融资成本下行， 促进实际利率逐步回归合理水平， 缓解企业融资成本高这一突出问题，为经济持续健康发展提供中性适度的货币金融环境。

　　对于 A 股市场而言，央行这次“非对称降息”一方面反映了经济下行压力下“稳增长”措施的再度升温，能够增强市场信心；另一方面，通过降低社会融资成本、引导流动性宽松预期，使得增量资金入场的前景值得期待。从行业配置的角度来看，对于利率较为敏感的板块值得关注，如地产等。同时，其它一些负债率较高的行业，如煤炭、钢铁，也是受到此次降息政策的利好板块。

　　但自降息以来，再度降息、降准等预期数次落空，而且银行间货币利率不降反升，创出 14 年2月以来新高。如果降息以后利率不降反升，可能意味着当前利率政策已经失效，从当局货币政策的四大目的性来看，未来降息的概率依然存在，窗口既然打开，延续性是理所应当存在的，但下一次是什么时候、会对市场产生多大的利好冲击？现在不得而知。

　　六、杠杆上的牛市如履薄冰

　　总结这轮牛市的兴起，我们可以发现一个与以往历次牛市不同的基础—融资融券在本轮市场的上行中扮演了极其重要的角色，而这一情况在此前的牛市中是不存在的。

　　2014年6月是一个重要的时间节点，在这个时间节点过后，“两融”余额快速增长翻番(主要是融资余额增长)，指数也从2000点附近上涨到超过3000点。

　　从数据可以看出，融资交易成了本轮市场上涨的助推器，融资余额的快速增长推动了行情发展。然而“融资融券”一直以来都是不平衡发展，融资规模迅速扩大，且融资规模占流通市值比重已超过成熟市场水平，但融券瓶颈始终难以突破。

　　融资余额与指数走势呈现明显正相关性，自2014年6月以来，上证指数在半年的时间里从2000点附近上涨到3000点附近，涨幅50%。同期融资余额从2014年6月份的约4000亿元水平上涨到目前的接近万亿元，翻了一倍多。

　　两市目前日成交量过万亿已被认为是牛市新常态，值得注意的是，融资融券余额近万亿也是在同期出现。可以看到，融资融券余额的近万亿与日成交量破万亿基本是相伴出现，从这个逻辑上也可以说，当前的牛市行情是杠杆杠出来的。融资融券在行情上涨时候更容易起到助涨作用，但在行情下跌的过程中，也会起到助跌作用，特别是行情短期急剧调整的过程中，融资盘所起到的作用更加明显。所以，目前的所谓牛市实际上基础还是略显脆弱的，过度的杠杆化必然会加大在调整时的幅度和速度，融资盘多头的清洗是在所难免的，这与以往的温和牛市行情有所不同，投资者需在今后的交易过程中关注动态的两融数据的变化，从而灵活配置，在现货方面尽量避开融资比列过高的股票。

　　七、股指期权是把双刃剑

　　根据中国证监会的安排，2月9日中国首只股票期权产品—上证50ETF期权将开始试点，这意味着，中国证券市场正式步入期权时代。ETF期权的正式推出，将增强现货市场流动性，短期内有望提升大盘蓝筹特别是金融股的估值水平，长期而言，则意味着我国股市将从单边市逐步进入到双边市，从线性交易时代迈入到非线性立体交易时代。

　　股指期权是不同于香港权证的一种权益类衍生品种。股票期权相较权证具有更多的优势：1)股票期权价格更公平，更具有效率。2)期权市场的风险要远小于备兑权证市场的风险。3)期权的抗操纵能力要远远高于备兑权证。从海外经验来看，股票期权是金融市场的主流产品，约占全球衍生品交易的55%多。涵盖了全球所有的30多家主要交易所，而备兑权证只有全球20多家交易所在交易，基本情况是有备兑权证的市场必定有期权，而有期权的市场未必有备兑权证。

　　股票期权推出会新增对蓝筹股需求，从而促进蓝筹板块的活跃度。但同时股票期权的推出增加了相关标的做空途径，如果未来蓝筹股的涨幅巨大累计了一定的市场风险(AH溢价非理性)，未来期权正式推出时可能加剧风格转换。

　　八、总结

　　从上文的分析可以看出，2015年的经济环境恐将以低位探底为主，美元的牛市格局暂时没有改变，一旦FED在二季度加息，则跨境资本的流动对新兴市场的股指市场在所难免会构成冲击，降息窗口打开、存款口径调整使得目前国内流动性相对宽裕，但新增贷款所带来的流动性和往年传统大牛市是有一定区别的，加之杠杆上的牛市特征表现为融资比例过高，波动性加剧，股指ETF期权的推出正式使得市场进入真正意义上的双向格局。目前由蓝筹轮动引发的股指行情已经步履蹒跚，多数蓝筹已经力不从心，散户套牢比例较高，大波动时代下的折返行情可能会比我们想象中来的更凶猛一点，所以，对于2015年的行情相对来说没那么乐观，大波段式的回调伴随价格中心的逐渐下移可能是未来的主旋律，建议投资者保持清醒的头脑，价格反抽至大级别均线时关注可能存在的放空机会。

(责任编辑：DF146)