华峰超纤：产品升级推动业绩高速增长 目标15 元

　　报告起因

　　最近我们对公司进行了调研。我们认为超纤革行业呈景气向上趋势，公司专注主业、积极扩张，在技术和产能两方面都将掌握绝对话语权，未来两年业绩增长确定性较高。主要观点如下：

　　核心观点

　　超纤革性价比优势凸显，需求持续增长。真皮行业环保严格，已关停产能超过1000 万张。超纤革经过几次降价后，与PVC 革和PU 革相比价差已越来越小，未来超纤革向上替代真皮，向下挤压PVC 革和PU 革的趋势已经十分明确。目前超纤革在合成革中的占比仅5%不到，成长空间巨大，国内每年15-20%的需求增长可持续。

　　公司积极扩张，行业地位进一步强化。经过11,12 年的低谷，行业内其他公司已无扩张的财力和动力，未来两年新增产能几乎全由华峰贡献。启东7500 万平米项目一期进展顺利，预计明年上半年可投产6 条生产线，年底或17 年初再上6 条。届时，行业集中度将进一步提升，公司的占比可能达到50%。

　　公司专注于超纤革领域，技术水平在国内遥遥领先。目前公司产品已能应用于内资品牌的汽车上，合资品牌也在推进中。产品还出口欧洲，用于服饰、箱包等高端需求，技术上领先国内同行较多。另外，超纤革下游需求个性化程度高，扎实的技术储备使公司能够快速响应市场需求，导致公司毛利率持续高于同行。

　　财务预测与投资建议

　　我们预测2015-2017 年公司EPS0.46,0.51,0.56 元，考虑到公司在规模和技术上的绝对龙头地位，给予10%的估值溢价。由于近期市场估值中枢下行，按照可比公司估值给予2015 年34 倍估值，调整目标价为15.7 元(原为22.08 元)，维持买入评级。

　　风险提示

　　产品销售不顺影响开工率

　　由于国内环保要求不断提高对企业成本的增加。