创业板泡沫不可持续 优质公司有望成新蓝筹

上海鼎锋资产管理有限公司董事长 张高 ：

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鼎锋张高：捕捉成长性行业

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张高喜欢打太极拳和研究王阳明。他看上去很年轻，却是资本市场的老手，1992年就开始接触市场，成立鼎锋资产后一直研究成长股投资。

“对成长股来说，空间是第一位的，增长是第二位的，估值只是第三位的。”张高告诉第一财经日报《财商》记者，“对我们来说，既要反思传统估值方法唯PE论，又不能认为泡沫就是合理的，要辩证地看待成长股的投资。”

　　屌丝难逆袭寻找高富帅

《财商》：鼎锋很早就开始致力于成长股投资，这些年的投资思路有无转变?

张高：鼎锋成立之初就偏爱成长股，其中也经历了策略的演变。最早我们确立的投资方向是“价值投资 +主题博弈”。价值投资中，我们进一步细分为持续增长型公司、拐点增长型公司和重组增长型公司。主题博弈，就是通过预判市场的主题热点，提前介入以获取超额收益。

后来，我们发现“屌丝逆袭”的难度加大，也就是说，拐点型公司和重组型公司成功的概率越来越低，高富帅反而更容易成功。例如2006年、2007年拐点型公司和重组型公司的涨幅非常大，而后来这种可能性越来越低。原因是整个中国的经济在不断下行，下行过程中只有优秀的公司才扛得住。经济下行加之证监会对重组的监管越来越严格，公司重组的难度也在加大，这两类公司我们后来做了统计，重组公司十家可能有一家成功，拐点公司中十家可能有两到三家成功。反而是优秀的公司，我称之为“高富帅”的公司越来越强，这跟整个经济背景、政策背景有关，资源向最优秀的公司集中。因此我们就聚焦到这样的“高富帅”公司上。

另外，今年会有一些传统行业的优秀公司逐步向新兴行业或前景好的行业延伸或转型，也同样可以关注。

《财商》：什么是高富帅?

张高：高富帅公司通常可以称为是三好学生，就是行业好、公司好、团队好。这类公司往往是持续增长型公司。

可以是细分行业龙头，但其市值不一定很大，比如说我们正在看的一家做血糖测量仪的公司，是国内的行业龙头，竞争对手主要是国外企业，公司通过提供高性价比的产品与服务不断蚕食外资的份额，过去几年业绩平均增长都在50%左右，是细分行业里面的高富帅。

《财商》：今年以来小公司涨得非常好，你觉得里面风险如何?

张高：今年主题博弈卷土重来，从二季度开始创业板的涨幅非常明显，一大批有主题没业绩的公司飙涨。这将成为常态呢还是将要破灭的泡沫?这里面涉及到关于传统估值方式的反思，有些行业不能完全死盯着市盈率，但同时也不能认为泡沫就是合理的。

要辩证看这个问题，第一，今年二季度以来创业板的飙涨包括一大批没有业绩的公司，这里面一定有泡沫，我称之为转型预期推动下的创业板泡沫，是对新兴产业的预期溢价。对比美国股市，过去几十年，每隔十年都出现一波这样的浪潮，炒过纳斯达克，出现过电子狂潮，在上个世纪五六十年代也炒过收购兼并。中国现在就是在重复这样一个场景，一些主题在一定阶段得到市场的高度认可。

投资行业有一句最危险的话，就是“这次和上次不同”，其实每次都是一样的，泡沫皆不可持续，从历史看，泡沫破灭后股价下跌超过50%的公司比比皆是。

但是，其中也有少数的公司能够脱颖而出，可能比例只有不到10%，这些公司在经受了泡沫的洗礼之后会成为新蓝筹。从历史看，高富帅更容易成长为新蓝筹。

《财商》：如何看待成长股的估值?

张高：中国过去的企业主要集中在制造业领域，对于订单驱动、线性增长的泛制造公司，PE的估值是比较适合，随着中国经济的转型，一批创新型、服务型、轻资产型的公司逐步崛起，这些公司可能身处一个快速成长的市场，商业模式或产品技术具备独特竞争优势，未来业绩可能会有爆发式的非线性增长，这类公司就不能完全按PE来进行估值，通过市值对比可能更适合。比如美国今年大涨的特斯拉，公司基本上业绩还没有，PE估值就很贵，但它一旦成功，空间也非常大，这类公司就不能纯按照PE来估值。

　　“公司业绩三年翻一倍是我的底线”

《财商》：你心目中最想找的公司是什么样的?

张高：空间对于我们来说排第一，增长排第二，估值只能排第三。

最好能找到三到五年持续每年增长50%到100%的公司，退而求其次是三到五年持续每年涨30%的公司。能够每年增长30%，三年业绩翻一倍是我的底线。行业的空间很重要，如果行业前景好，公司又是行业龙头，它获得高增长的概率是比较高的。另外是历史业绩，如果它过去每年增长40%~50%，那么未来增长30%的概率很大。

而股价增长和净利润增长大体是同步的，一些牛股通常是三到五年净利润增长了三到五倍，股价涨两到四倍。前提是行业并非处于增长的后期。比如银行、地产，就出现了净利润增长但是市值下滑的情况，很重要的原因就是行业已经进入成熟期，市场对其未来前景充满疑虑。

此外还要对公司的增长驱动力因素进行分解，是属于内生的需求拉动，还是来自收购兼并的外延扩张。

具体来说，这一类公司我喜欢PEG在0.5左右的，增长40%到50%，估值在20到25倍，在2012年初我们买的很多公司都满足这个条件。今年这些公司都在30到40倍甚至50倍估值，我们会选择卖出一部分。

《财商》：你看好的行业有哪些?

张高：清洁能源、环保、消费电子、高端装备、文化传媒、医疗保健、品牌消费，都是我们看好的。

《财商》：你如何理解品牌?

张高：穿越多少年生命周期才叫品牌?我认为某一阶段能为消费者所接受的就是品牌，我关心的是能不能带给公司阶段性或持续性的增长，核心是找到它的空间。

一些行业是被证明能够穿越周期的。美国历史上只有三个行业能穿越百年，第一是医疗保健，第二是食品饮料，第三是能源，都是消费品，所以之前中国的品牌乳品受到影响，但是被证明只是阶段性的行业调整，这样的行业是刚需的行业。摄影记者/吴军

　　张高简介

西南财经大学金融专业硕士研究生，17年证券从业经验。曾任职于君安证券(现国泰君安证券)、云南电力集团旗下云电财金控股公司，2007年发起组建上海鼎锋资产管理有限公司。2008年开始管理鼎锋多只阳光私募产品。获2010年和2012年“金牛阳光私募基金经理”称号，2013年获晨星中国颁发的“对冲基金提名奖”。