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世联地产：世联行，站在公司与行业发展的双重拐点

类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：涂力磊，谢盐，贾亚童日期：2013-12-27

公司是中国最具规模的房地产顾问公司之一，服务领域包括：物业代理、发展顾问、租售经纪。公司以深圳、北京和上海为中心，旗下拥有超过45家分支机构，服务覆盖全中国100多座城市的600多家海内外机构。

我们认为，世联行正站在公司与行业发展的双重拐点。前瞻而合理的战略选择将使公司在未来3到5年真正成为行业霸主。二十年创业成立世联行品牌。世联地产成立于1993年，是国内最早从事房地产专业咨询的服务机构。目前，公司传统代销业务属国内排名第一。

基本面拐点：传统业务，进入市场龙头地位。公司已完成全布局，正从“成本支出”转向“利润体现期”阶段。我们预计到2020年，中国房地产整体市场销售规模在10万亿左右。如果按照经验中介代理行龙头市场规模约8%-10%，即8000亿到1万亿规模。未来市场规模仍具空间。预计公司2014年有望达到4050亿上下代理收入，同比增速35%，市占率4.97%(预计2014年全国商品房销售金额8.15万亿).

行业发展拐点：创新业务，三层次布局未来。房地产作为传统经济代表所展现的高增速已开始回落。面临互联网、大数据和中介上下游衍生业务的迅猛发展，世联行能否在盈利模式和客户挖掘方面适应新模式，抢占新高点值得关注。目前公司已经在基于客户信息的“O2O(OnlineToOffline)”模式、标准化生产和衍生业务方面开始布局。

并购发展，世联成长的必由之路。我们对比研究了CBRE发展历程，认为对于以服务为内核的综合地产商，上下游产业链并购或者原有主业内的整合是企业穿越经济和行业牛熊的核心。我们同时探到了世联行在未来并购方向上的三大可能。

全球角度，看世联行成长与估值。我们对比研究易居中国、合富辉煌、美联集团、搜房网、三五互联等不同类型地产中介和信息服务商，以及蓝色光标、省广股份等综合服务商在盈利模式、发展路径和当地市场估值上的差异。目前世联行在各类行业中依旧估值最低。我们继续重申海通中介估值三段论理论，认为世联行处于三段论第二阶段，合理估值区间应该在动态15到25倍。

维持“买入”评级。预计公司2013、2014年EPS分别是0.83和0.99元。截至12月26日，公司收盘于13.16元，对应2013年PE为15.78倍，2014PE为13.29倍。给予公司2014年对应15到25倍估值水平，对应股价在14.85到24.75元。我们取平均数19.8元为公司目标价，继续维持对公司的“买入”评级。

风险提示：行业面临加息和政策调控两大风险。