“做空中国”扰动股市 夸大风险内藏玄机

3月掀起的海外资金做空中国旋风影响正在扩大。外资投行、评级机构先后上演唱空大戏，安硕富时中国25指数基金空单超过2007年最高水平，使投资者对中国市场的未来充满忧虑。无独有偶，23日公布的汇丰中国制造业4月PMI初值创两个月以来新低，似乎呼应了“空军”对中国经济的判断。

专家指出，目前经济增速放缓的确暴露出一些潜在风险，但随着基建投资、新型城镇化建设、收入分配改革等多项措施发力，中国经济未来将走出调整期。外资机构显然有过分夸大潜在风险的嫌疑，而海外做空巨头更是往往通过唱空银行股来获得巨额收益。

“做空中国” 身影频频

尽管近期人民币合格境外机构投资者(RQFII)试点扩大、A股加入国际基准股票指数等利好信息陆续释放，但A股上行势头并未持续多久，而一波强势利空却再度来袭。有数据显示，最近几周海外资金做空中国的身影频频。在美上市的中国股票ETF连续多月遭遇减仓、外资纷纷撤出离岸中国股票基金；也有私募人士透露，目前不少外资通过在港埋空单的方式做空中资银行股。

据媒体报道，彭博社统计显示，截至3月末在美上市的最大中国ETF——安硕富时中国25指数基金的做空头寸大幅增长至4860万股，创2007年6月以来的最高水平。安硕富时中国25指数基金跟踪25只在香港上市的大盘H股，包括中国建设银行(601939)、中国移动以及中海油等多只蓝筹股。而据国际资金跟踪检测机构EPFR统计显示，在截至4月17日的一周时间里，中国股基出现了4.77亿美元的资金净赎回，该基金连续八周“失血”，净流出资金达23亿美元。

实际上，此轮大举做空的操作与之前外资大行、评级机构及分析人士的“抱团唱空”不无关联。国际评级机构惠誉4月9日宣布，将中国偿还长期本币债务的评级从“AA-”降至“A+”。评级机构穆迪紧随其后，16日确认中国主权信用评级前景由“稳定”下调至“负面”。而从3月开始部分外资投行发布报告建议客户减持中国股票，同时买入看空中国四大银行的衍生品。

另一方面，经济数据偏冷似乎为这轮做空风潮提供了依据。汇丰23日公布，4月中国制造业采购经理人指数(PMI)预览指数降至50.3，3月终值为51.6。数据显示，4月PMI环比下跌1.1个百分点，远弱于历史平均水平，显示经济复苏动能趋弱。加上此前公布的3月出口数据以及一季度经济数据，上述经济指标的持续示弱让不少投资者对中国经济前景的担忧加剧。

多个利空信号叠加引发了股市巨幅震荡。23日开盘后，股指在水泥建材、券商信托、航天航空等板块杀跌的拖累下快速跳水，沪综指跌幅超过2%，深成指跌势更猛，跌幅达2.92%。

从港股市场来看，银行股AH比价效应拉高也在成为市场做空的主要动能。数据显示，其中，H股溢价率最高的是建设银行，但溢价率仅为5.01%；其后分别为农业银行(601288)溢价率2%，工商银行(601398)溢价率1.81%。其余银行股则陷入H股股价低于A股股价的局面，其中民生银行(600016)H股溢价达-25.77%。

夸大风险内藏玄机

外资此次做空中国的背后逻辑主要是认为中国宏观经济前景黯淡以及金融、地产领域可能产生资产泡沫。

据媒体报道，做空巨头、国际基金总裁吉姆查诺斯近日用一份19页的PPT对唱空中国的因素逐一做出分析。据他分析，中国每年增加的新债务将拖累GDP的增长，而中国30%的GDP增长依赖于新的信贷创造，然而一半的信贷创造是游离于传统的银行渠道之外，并被投向了错误的经济部门。同时，他对中国企业的盈利前景持负面判断。

“中国经济的确处于一个危险的十字路口，外界看空与国内的彷徨并非空穴来风。”申银万国证券研究所首席宏观分析师李慧勇表示，从整体经济层面来讲，传统经济增长动力目前已经衰竭，但新的经济增长动力并不明确。经济增长可能处在一个下台阶的过程中，此前高速增长掩盖包括金融、社会等在内的风险将逐渐显露出来，尽管潜在风险不一定就会演变成真正的危机。

一方面，有外资机构认为中国信贷扩张仍未有停止的迹象，使外界对中国影子银行风险的担忧有增无减。据央行最新统计数据显示，2013年一季度人民币贷款增加2.76万亿元，同比多增2949亿元；社会融资总规模为6.16万亿元，同比增长2.27万亿元。部分国际投资者将中国的信贷扩张作为风险扩散的主要来源之一。

另一方面，庞大的地方政府债务问题解决路径并不清晰。有研究报告指出，地方政府平台的债务问题受到土地财政和税收收入下降的影响，部分平台公司开始考虑转型的问题，比如承载政府的保障房等民生性项目，将保障房的任务分解摊派到几个平台，但就其成本收益而言自身不具可持续性。

然而针对指向中国经济基本面风险的海外唱空论调，有业内人士认为其存在过分夸大的嫌疑。“我并不认为海外资金真正关心中国的经济形势。”海通证券(600837)国际首席经济分析师胡一帆表示，根据自己在美国及欧洲的路演经验，海外做空机构实际上对中国证券市场尤其是银行板块更感兴趣，这是他们反复就金融领域的风险提出质疑的重要原因。去年11月和今年1月，这些海外做空巨头就唱空银行股获得巨额收益，所以他们有动机通过唱空来压低股价进而抄底。

经济增长潜力巨大

尽管中国经济潜在风险不容忽视，但包括投资界、学界在内多为人士均表示，相较于新兴市场，中国仍然是一个有增长潜力的市场。其中，温州、前海等多地金融改革正在突破传统制度的桎梏，这些将为实体经济回归“健康状态”打下基础。

李慧勇认为，潜在危机不一定能够成为真正的危机，中国经济应该利用这个契机，通过新型城镇化释放潜在内需，同时通过主动控制风险或合理改革路径来应对风险。“我对中国经济前景的判断更类似1998年到2002年的情形，当时同样存在外围做空和国内彷徨的困局，但最终还是走了出来，延续了9年的长期增长周期。”

摩根大通首席中国经济学家朱海斌认为，今年中国宏观调控中的财政政策空间要超出货币政策，包括加大基础设施投资、服务业营改增方面的结构性减税、社会保障体制方面增加投入等。短期来说，政府可以调整财政的支出结构，降低地方政府直接投资的作用，提高民生方面支出的增长。

有机构认为，上海、江苏、湖北、湖南等华东和华中核心经济区的复苏可能会在二季度出现。机构报告指出，今年房地产调控会影响地产销售，但对新开工的恢复很难产生阻力；建材、交运等中游行业旺季延后出现；大部分行业库存水平和产能利用率处于低位，若需求改善带来开工率上升，将迎来大范围补库存。此外，海外复苏对于国内出口的正面影响也将在二季度以后逐渐显现。

实际上，经济复苏的迹象在广东沿海城市较为明显。据广东省统计局22日公布的数据显示，今年一季度广东实现地区生产总值12612.88亿元，同比增长8.5%，延续了2012年二季度以来的稳步提升态势。据广州市发改委专家分析，广东对全国经济的运行趋势很敏感，广州、深圳、佛山等地的制造业转型升级加快，更加注重经济发展质量，其复苏情况也优于全国其他地区。华东地区的江苏经济增速更是超过广东，山东的势头也不错。可以说，作为中国经济的引擎，东部沿海地区的经济复苏势头不错。整体而言，中国经济的依然值得期待。