12大券商策略A股进入期权时代 让子弹继续飞

　　齐鲁证券策略周报：宽帱震荡 低吸蓝筹龙头

　　货币政策导向：保持银行体系流动性合理充裕，引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长：2015年人民银行工作会议1月8日至9日上午在北京召开，强调将继续实施定向调控，引导金融机构盘活存量、用好增量。相对于2014年的货币政策工作认为，有几个明显的变化。首先，有别与2014年，2015年新提出加强和改善宏观审慎管理，灵活运用各种工具组合，保持银行体系流动性合理充裕。这是对2015年银行间流动的状况的诠释。2015年银行流动性缺口比2014年更为严峻，央行在2014年尤其是下半年，对存贷比口径调整、短中期货币流动性调节工具方面已经日臻成熟，考虑到货币宽松趋势不变2015年银行间短期流动性波动应该显著低于2013年，甚至与2014年。其次，把2014年“保持货币信贷和社会融资规模平稳适度增长”改为“引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长”，2014年经济下行的重要原因是融资需求总量控制下的有效需求不足，引导货币信贷与社融适度增长更体现为政府释放融资供给的主动性，这与2015年中央经济工作会议“努力保持经济稳定增长”基调是一致的。三是加大金融对实体经济的支持，进一步降低融资成本，这政策导向最先是2014年货币政策执行报告中提出的。从2014年二季度开始，债券市场与银行间流动性改善明显，实体经济融资成本下降有限。我们认为央行的货币政策节奏大概率沿着维持表外融资数量、增加表内信贷数量，保持银行间流动性宽松。如此一来，考虑到供给收缩导致的需求回落，2014年三季度开始投资需求开始大幅下滑，理财产品数量与收益率三季度开始下滑，随着2014年11月份信贷开始放量，预计2015年一、二季度实体经济融资成本将会出现显著下行。

　　通胀紧缩倪端已现，中游结构性机会持续，期待货币政策的放松：2014年12月份，CPI同比上涨1.5%，环比上涨0.3%。其中，食品价格上涨2.9%，非食品价格上涨0.8%。10月份之后的CPI环比趋势创下2010年以来四年的新低。受到货币条件偏紧制约，尽管生猪存栏同比增速创下2009年以来新低的-7.9%、能繁母猪存栏量增速创下2012年新低的-12.17%，但猪肉价格依旧维持低位。值得注意的是，在中国2000年之后的通货膨胀传导体系中，居住价格走势对CPI走势有着显著的领先作用，CPI分项中住宅租金价格环比连续两个月大幅下降，这种情形在2008年金融危机之后只有两次，一次是2008-2009年的金融危机，另一次是2012年1月份。两次之后货币数量出现大幅回升，才结束消费者价格指数下行趋势。

　　12月份PPI价格环比下降0.6%，同比下降3.3%。我们测算，原油价格6月份可能回到市场预期的40美元附近，根据模型测算的PPI同比增速可能在-4%左右。随着原材料价格趋势性的下跌，受益于成本回落的行业的尤其是钢铁、化工以及有色中游加工业的企业利润可能存在结构性改善的机会。除此之外，直接受益于石油价格下行的航运，受益于石油价格下降的化工及纺织服装等中下游企业可能因为原材料价格的下行与政策放松的需求稳定导致的价格差带来企业利润回升。化肥、燃料以及其他化工中下游制造业，诸如浙江龙盛、闰土股份以及桐昆股份等将继续受益。

　　市场的趋势判断与行业配置：期权上市带来宽幅震荡，低吸蓝筹龙头

　　尽管指数依旧在震荡中创新高，但市场可持续赚钱热点并不多。上周市场热点分成一个跷跷板与四大金刚。跷跷板是创业板指尤其是创业板龙头个股与大盘蓝筹形成跷跷板效应。创业板指数经过前期大幅度调整后，上周出现一定程度的止跌反弹，与大盘蓝筹形成跷跷板，但蓝筹依旧是上周指数的主要驱动力量。本轮指数上涨的四大金刚，包括一路一带、银行、非银金融以及房地产继续轮流充当上证指数的火车头。二线蓝筹尤其是煤炭有色等强周期股上冲动力不足，上涨依旧受制于房地产行业的表现。但2012年一直调整的大市值成长企业可能存在一定的表现机会。尽管创业板本周有相对良好表现，但成交量显示成交仍不活跃，这种主板到创业板大规模切换的概率暂时较小。

　　证监会批准上交所开展股票期权交易试点，试点范围为上证50ETF期权，正式上市时间为今年2月9日。从交易策略来看，投资者利用上证50ETF期权套利交易使得部分投资者不得不持有期权相关标的正股，从而对相关指数类公司的股价有正向拉动作用。从上证50ETF成分股构成来看，显然银行、证券、医药等传统行业大蓝筹股价更为受益。海外数据显示，期权交易有助于提高相关标的交易活跃性，增加市场流动性。短期具有助涨助跌的特征，长期对市场的影响回归于中性。我们预期上证50ETF期权推出后，个股期权随后推出的概率较大，这将进一步有利于资金与交易活跃度向大盘蓝筹集聚。

　　市场在政策预期与落空的交错影响下，市场波动显著增大。上证50ETF推出时间的确定与保监会否认叫停两融资管业务对下周市场情绪将有显著的提振作用，但下周五天分别有2、2、10、6和2只新股申购，对资金面影响偏负面，市场波动性可能显著增加，市场在周二、周三可能会对周三大规模的新股申对流动性的影响给出负面的反应。依旧建议逢低吸纳银行板块、房地产以及非银金融。我们坚持银行推荐的理由，作为全市场估值最便宜的行业，银行在估值修复的过程中受益最为稳健。实体经济通缩魅影隐现，货币政策适当放松大势所趋。在货币宽松与融资成本下降的趋势中，企业经营风险的下降有助于银行板块估值的进一步的修复。对于煤炭、有色等行业二线蓝筹，在降息或者降准等明显的货币政策放松之前，很难成为驱动市场的火车头，相关指数波动的其主要驱动力依旧受制于房地产行业，市场行业指数的震荡显然在等进一步的利好消息，在新的利好政策出现之前，市场波动将显著增大。

　　本周的节奏是高抛低吸。行业配置上，建议投资者继续关注低估值的银行与保险，关注煤炭、有色行业的投资机会，关注在一线拥有较多土地的房地产上市公司，从补涨的角度推荐建筑材料、建筑装饰、白马成长股等2012-2014周期中整体涨幅不大的行业。从交易性的角度建议大家关注传统消费旺季的春节临近，食品饮料等行业主题性投资机会。

　　东方证券策略周报：进入震荡期 长期依然看好

　　主板上涨乏力，中小票反弹。上周是2015年第一个交易周，市场总体表现跌宕起伏，沪指在周五更是经历了过山车。从各指数的表现来看，上证综指上涨1.57%，收于3285.41。深成指上涨2.82%，收于11324.76。中小板和创业板指数强势回升，涨幅分别达到3.77%和5.54%。从行业表现来看，家用电器、汽车和计算机等涨幅居于前三，分别大涨6.94%、6.26%和4.99%。房地产、银行和建筑装饰等涨幅排在倒数。主题上，去IOE、核能核电、中日韩自贸区和互联网金融等表现最为活跃。我们依然认为，当前市场的风口还是寻求低估值的板块，低估值的蓝筹股仍然是当前首选。随着风险偏好的下降，小票的风险并未完全消除，未来我们也不建议重配小票。行业选择上我们继续建议关注银行、地产和家电等低估值的蓝筹板块。主题上，继续建议关注上海本地股。

　　谣言满天飞，短期震荡格局不改看好趋势。我们发现市场即将进入新股发行期时，一会传出险资融资监管新闻，一会传出央行降准降息的信息，可谓谣言满天飞。但这些利空的背后却是上证50ETF期权将正式上线，注册制有序推进。市场最为关心这次指数期权。长期来看，指数期权为投资者提供了新的交易工具，能够有降低市场波动，改善信息不对称，活跃市场交易，对市场的影响为中性。短期来看，指数期权意义更重要的是体现在能够降低融资杠杆的风险，提高成分股的活跃度上。上证50指数期权中权重高的银行、非银等成分股，如中国平安、中信证券、海通证券、民生银行、招商银行、兴业银行和浦发银行等将最受益。另外，指数期权还将为个股期权的推出提供市场想象空间。这无疑有利于金融股，短期对市场形成利好。因此，短期市场的震荡走势需要警惕，但我们看多市场的观点并不改变。

　　风格是否切换不重要，关键是配置原则买便宜不买贵。长期来看，中国投资者风险偏好是逐步降低的，小票的风险并未完全释放。短期小票的反弹一方面是之前跌幅较大，另一方面也跟注册制可能延后至6月份，市场风险偏好短期有所提高有关。实际上风格是否切换并不重要，从我们角度来看，我们并不排除创业板会再创新高，但正如前期市场所显示的，市场偏好两种类型的小票：一是有成长业绩；二是代表社会产业新模式新技术的发展方向，而并购重组概念以及没有确定业绩的小票市场则在回避。当前配置上主要原则是买便宜的不买贵的，这才是关键。可布局一些具有确定业绩估值小的小票。

　　下周的震荡可能需要警惕，但市场的机会还是大于风险。短期市场进入存量资金博弈阶段，下一步要看增量资金变动情况。下周有新股冲击，而且投资者对融资杠杆限制存在担忧，我们预期市场短期震荡可能在所难免，不过总体上我们仍然维持之前机会大于风险的判断。市场目前最大的担忧并不是沪指能否创新高，而是市场风格是否开始切换。从我们角度来看，我们认为当前在配置上主要原则是买便宜的不买贵的，大票还是首选。我们仍然建议配置或布局一些低估值的蓝筹(银行、地产、家电、化工、白酒、中药等)，可以布局一些具有确定业绩估值小的成长性股票。主题上，我们继续建议关注上海板块。

　　风险提示

　　经济恶化趋势进一步扩大

　　改革和政策远低于预期。

　　国金证券策略周报：高波动将成新常态

　　我们认为期权的推出对市场的影响属于中性偏正面。一、期权不是简单理解的新增做空工具，期权交易的是权利金，受到波动率、利率等影响，并且价格与现货价格差异巨大，从实务中认购还是多于认沽的；二、期权不是简单的分流资金，期权的推出对于丰富市场的投资策略和风险管理有非常大的作用，很有可能会吸引不同风险偏好的资金进场寻求匹配的收益；三、期权短期内的溢价对于现货会有推升的作用，类似于股指期货的高基差效应。

　　更加看重金融工具多样化的意义。投资者关心期权推出对市场的影响，我们认为股票市场走势的主要因素在基本面，金融产品的影响不是决定性的；而且从期权推出前后海外市场的表现，也是指向不一。我们会更加强调期权对于金融工具丰富的意义，在过去几年中融资融券、股指期货的规模都有非常大的增长，而且吸引了诸多各种风险偏好的资金进入到权益市场。期权独特的收益特征，和它丰富的投资策略，会使得更多类型的资金能够找到风险回报合适的组合。

　　期权的“保险”性质。期权从本质上更类似于一种保险，是有效的风险管理工具；相比于股指期货，股指期货是对未来定价的预期。在用股指期货对冲风险时，收益也基本对冲；但期权则能在锁定风险的同时，保留潜在收益。因此我们认为期权对股票市场其实有着更加重要的意义。尤其是A股市场波动性较大，影响了部分长期资金的进场意愿，期权推出之后波动率也可以进行投资，从远期看是在降低市场的风险，一些长线资金在管理好尾部波动风险后持仓意愿会更强。

　　期权的初期溢价交易产生的现货需求。从现在唯一的权益衍生品股指期货来看，交易者以散户为主，投机盘较多。按照我们的观察，期权的投资者结构与会股指期货类似。那么在期权上市的一段时间内，散户会介入较深，期权可能会存在较大溢价。在期权溢价的情况下，套利盘会卖出期权，买入或卖出底层资产进行对冲套利。但是鉴于A股的融券制度相对融资制度发展不足，认沽方向对冲套利可能会面临无法顺利融券的问题，导致认沽期权流动性弱而溢价高，这在我国期权模拟交易中以及当今的香港市场仍然可以观察的到。认购交投较认沽的优势使得底层资产的净需求为正，市场需要净买入底层资产以完成套利，从而抬高现货价格。

　　市场观点：市场高波动将是新常态。上周传出保险资金限制券商融资融券业务的新闻，此新闻在周末被辟谣，并且目前保险占券商融资融券业务规模仅387亿，其规模有限；此外上周五股指期货基差快速缩小，导致套利盘平仓，也导致现货出现一定的卖出压力。从短期看这两个利空因素在下周会消失，但需要注意的是，当前资金面+金融工具的组合使得目前A股市场正呈现出高波动的特征。资金面的动态变化：资金流入方面主要是杠杆资金，包括券商融资融券、银行理财对接等，其中政策监管的态度是关键；资金流出方面相对看得比较清楚，IPO预计规模会有所放量、大股东减持的规模上升，资金流出压力最大的点会出现在二季度。在高波动的新常态下，投资组合应适度均衡。

　　长江证券策略周报：将迎来调整 波动加大

　　市场回顾：小指数强于大指数

　　上周市场表现分化，上证50一周下跌0.49%，创业板指数上涨5.54%，小指数大幅反弹。值得关注的是：1)我们惯常跟踪的创业板/上证50成交量指标反弹带来创业板相对上证50显著收益率，但该指标仍处历史低位；2)行业涨幅前五为家电、汽车、计算机、传媒、煤炭，跌幅前五为建筑、银行、房地产、非银、钢铁。

　　经济跟踪：降息进一步支持经济数据企稳

　　房地产销量显著企稳，刺激政策对于需求层面的预期已经产生充分的影响。但在价格方面，还没有出现显著的回升。近期中微观的数据反映需求继续改善，但向供给面的传导还需要一定时间，预计12月份的经济数据能够反弹。远期来看，库存去化的压力仍然是核心压力，库存演变的路径可能是未来一段时间经济变动的核心因素。

　　市场驱动：增量资金入场放缓

　　场外资金进入对本轮行情的推动作用巨大，全市场一周新增股票账户数自2014年6月20日起，逐周增大，在2014年12月12日达到顶峰，为89万户，而伺候连续三周大幅度降低，分别为63万、55万、31万，成为本轮行情启动以来新开户数第一次连续大幅降低，同时交易结算资余额也在12月31日当周锐减1300亿，这表明场外资金进场将大幅放缓，同时融资融券余额数据在达到1万亿后上升速率明显放缓，考虑到非银小组测算的1.4万亿融资融券上限，场内资金加杠杆的空间有限，对行情推动的边际效用也在降低。场外资金入场放缓叠加场内资金加杠杆空间有限，资金对行情的推动作用将受限。

　　配置建议：利用行情波动调仓蓝筹

　　我们预计本周市场指数将会迎来调整，指数的波动幅度将会进一步放大，同时考虑到估值与盈利的匹配程度仍然不理想，因此维持对小盘股的谨慎。配置上继续建议抓大放小，利用本周行情的波动与大小指数表现的分化，削减小盘股仓位，增加蓝筹仓位：1)强周期行业当前首选，原则是对利率极具敏感性的资产，按带息债务/股东权益排名，同时考虑从仓位低配程度出发，我们推荐非银行金融、建筑、房地产、钢铁、有色金属；2)国际市场原油下跌到达目标位置，前期推荐配置的交运行业建议减仓；3)主题方面关注创投板块、自贸区等。

(责任编辑：DF064)