QE退出预期升温A股流动性持续偏紧

　　经济复苏和流动性预期再次改变，5月汇丰PMI预览值跌破枯荣线并创下7个月新低，加大了宏观经济下行的风险。而支撑市场乐观情绪的流动性也显现中性偏紧的态势。这给结构性牛市打上了问号。

　　央行“放水”对冲

　　受4月份财政性存款上缴高峰等因素冲击，5月下旬以来，短期利率普遍出现上行。面对银行间市场的资金价格大幅提升，全国银行间同业拆借中心本周一延长交易时间20分钟以应对资金紧张，上次同类事件出现在2011年。尽管多数分析师评论说债市交易系统出现延时属常见现象，市场更愿意把它解读为短期事件冲击，但数千亿的财政存款上缴就导致资金面吃紧，其背后的原因耐人寻味。实际上，今年年初央行的资金“阀门”快速放松并未带动经济增长加速，融资热和实体经济冷的背离显得很反常，在这种背离下过去几个月流动性投放的最大受益者是地产，相比之下制造业等实体经济部门的流动性仍然相当紧张，这种情况又一步步地向银行体系蔓延。也正因为这样，才会出现部分金融机构资金短缺，以至近期货币市场利率飙升。因此目前市场整体的资金面状况并未像想象中的那么乐观。

　　为平抑资金利率波动和缓解资金面紧张，央行以“注水”应对短期资金吃紧。继本周二公开市场发行100亿元央票和90亿元正回购后，央行本周四再次向公开市场发行60亿元央票和50亿元正回购。回笼资金的力度明显减弱，央行既不愿回笼过多流动性，以驰援目前短期的流动性紧张，同时又不愿意暂停央票，向市场传递出过多的宽松信号。由于本周公开市场到期资金合计为1580亿元，因此央行本周已实现较大规模的净投放。

　　流动性短期难乐观

　　随着月末的逼近，受下旬财政缴款增长干扰、外汇管理新规导致资本流入可能有所减缓、商业银行流动性考核压力增加等因素，令原本偏紧的资金面更是雪上加霜。市场分析人士普遍预计整个5月下旬市场资金利率或将有所上行。不过，如果货币当局能及时对冲控制货币量也会限制资金价格进一步上涨的幅度。

　　从市场层面的流动性来看，外汇占款持续狂飙猛进无疑成为人民币升值最大的动力。数据显示，今年前四个月新增外汇占款1.51万亿元，同比增长634.61%，高出去年全年1.015万亿元。与历史相比，仅次于2008年。在全球普遍超低利率环境下，海外各国普遍希望通过弱势货币在国际出口市场上多分得一杯羹。而我国央行却按兵不动，则在相当程度上加大了套息资金流入的动力。不过，5月汇丰PMI预览值跌破枯荣线并创下7个月新低，再次确认弱势经济，这也给国内市场带来利率下降的压力。目前实体经济往下、资产价格往上的背离或将难以持续。因为一旦美联储中止继续宽松，势必虚升的全球资产价格必然应声大跌，本周四伯南克刚发出可能削减QE规模的消息，全球股市就集体下跌。

　　美联储主席伯南克在国会就美国经济前景发表证词，称如果就业持续好转将考虑削减购债规模。如果未来人民币对美元升值放缓甚至出现贬值，将导致资金流出，流动性收紧风险不可忽视。国泰君安宏观分析师吕春杰称，下半年去库存压力不再，经济或环比改善，带来资金需求上升；通胀虽然持续低预期，但不改向上态势，货币政策将略趋紧，带来资金供给下降。此外，美国QE退出预期升温，在数量上和价格上都对中国流动性带来冲击。在三大因素悄然改变下，下半年流动性或将向紧。

　　QE退出成最大风险

　　近期创业板“牛市冲天”的结构性牛市，涨幅高达7成的背后却是净利润仍在延续下滑，这背后无疑是资金的担忧，流动性不足难以撼动大盘蓝筹股。创业板沉浸在集体狂欢中，对于7家公司集体发布提示性风险公告却视而不见。据了解，这很大程度上是因为深交所的要求，从某种程度上也反映了监管层对近期创业板疯狂炒作的担忧。

　　中金报告称，目前资金面的主要风险已由此前的资金需求压力和基金仓位下行转变为产业资本净减持。上周产业资本净减持59亿元，创近两年来新高。从市场预期来看，流动性将成为影响股指运行中的主导力量。目前的流动性环境虽可维持阶段性市场平稳，但后续最大的风险则在于美联储边际退出QE，时间节点将在6月或之后。