充电桩板块9大概念股价值解析

　　思源电气：三季度业绩提速明显，源于出售平高股权

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：牛品，房青 日期：2014-10-28

　　事件：

　　2014年1-9月营收同比上升5.45%，净利润同比上升62.60%。2014年1-9月，公司实现营业总收入22.46亿元，同比上升5.45%；新增合同34亿元(含税)；综合毛利率37.96%，同比降2.17个百分点；实现归属于母公司所有者净利润3.23亿元，同比上升62.60%；每股收益0.51元。基本符合预期。本期无分红方案。

　　2014年7-9月营收同比上升14.28%，净利润同比上升102.04%。2014年7-9月，公司实现营业总收入9.84亿元，同比上升14.28%，环比上升17.22%；综合毛利率37.27%，同比下降2.84个百分点，环比下降1.65个百分点；实现归属于母公司所有者净利润1.86亿元，同比上升102.04%，环比上升44.65%；每股收益为0.29元。

　　公司同时公告2014年业绩增速区间：10%-40%。

　　点评：

　　前三季业绩平稳，第三季提速。2014年前三季度，公司收入增速平稳，源于上半年配网投资进度不达预期，订单交付放缓。但第三季度，公司业绩增速已有明显提升。净利润大幅高于收入，源于：(1)期间费用率同比降4.12个百分点；(2)第三季度投资收益1.02亿元，2013年同期仅0.29亿元，源于出售平高电气股票获取收益及理财收益。

　　收入结构变化，毛利率有所下降。2014年1-9月，公司综合毛利率同比降2.17个百分点。2014第三季度，公司毛利率同比下降2.84个百分点，环比下降1.65个百分点。主要源于毛利率相对较低的GIS等产品增长过快。

　　销售、管理费率明显下降。2014年1-9月，公司期间费用率26.84%，同比降2.17个百分点。管理费用率13.31%，同比降0.71个百分点，销售费用率13.72%，同比降1.74个百分点，源于公司严格控制费用。财务费用率-0.19%，同比增0.28个百分点，源于存款利息收入减少。

　　资产负债表指标。2014年第三季度末，公司预付款项同比降54.65%，预计是预付材料到货等原因。

　　未来预判。新产品不断投入市场。公司550kVGIS通过荷兰KEMA、西安高压电器研究所全套型式试验，完成了产品验证，进入了上市发布阶段。GW6B-126D(GW)/J2000-50型高压交流隔离开关、LW36-126(W)/T3150-40户外高压交流六氟化硫断路器和28款特高压交直流电容器产品通过了技术鉴定或产品鉴定，产品技术性能达到国际同类产品先进水平。

　　未来新产品将不断投入市场，引领公司收入规模扩张。

　　盈利预测。考虑到2014年公司的投资收益超预期，我们上调公司的业绩预测；同时，公司已经不再持有平高电气股权，预计2015年营业外收入同比大幅下降，将影响公司的净利润增速。

　　预计公司2014-2016年净利润分别同比增长38.68%、6.55%、23.15%，每股收益分别达到0.78元、0.83元、1.02元，10月24日收盘价对应2014年动态市盈率为15.12倍。结合公司的成长性，我们认为公司合理估值为2015年15-20倍市盈率，对应股价为12.45-16.60元，维持“增持”的投资评级。

　　主要不确定因素。市场竞争加剧，毛利率下降的风险；订单低于预期的风险。

　　万马股份：布局电动车充电服务，转型进一步深化

　　类别：公司 研究机构：信达证券股份有限公司 研究员：郭荆璞，刘强 日期：2014-11-18

　　事件：2014 年11 月17 日，公司公告拟出资1 亿元设立浙江爱充网络科技有限公司(以下简称“爱充网”)，爱充网将主要致力于为电动交通工具提供方便、快捷、经济的充电服务。

　　点评：

　　爱充网的布局进一步印证了我们对公司充电等新业务的分析：由制造向服务延伸。爱充网将通过自建或合作的模式在国内新能源推广城市、地区内建设方便快捷的充电服务运营网络，结合互联网应用的服务软件，有志于打造国内最便利的综合性充电服务网络。这一举措顺应了国家鼓励社会资本参与新能源汽车充电运营服务的方向，能为新能源汽车提供充电服务整体解决方案。

　　爱充网的布局有利于提升公司盈利空间。此布局一方面能够带动公司现有充电设施产品的销售，另一方面有利于公司在电动交通工具充电服务市场中占据主动位置，获得更多市场份额；同时，通过充电服务费及附加商业模式的收入，形成多种盈利模式并举的商业格局。公司预计如2014-2016 年布点1 万个充电点，在设备使用寿命为8 年等条件下，此业务2016 年开始盈利，财务内部收益率不低于25%，具有良好的盈利能力。

　　传统业务稳步发展，新业务有进一步拓展空间。公司目前已经实现电力产品、高分子材料、通信产品的全面布局，具有较强的产业链优势。充电业务有望通过探寻与国内外先进企业的合作模式和契机，进一步提升发展空间。分布式光伏业务布局独特，有望促进行业发展：嘉兴的万马光伏公司着力示范电站工程建设、主流组件设计创新及融资模式创新；与国电通合资成立浙江电腾云光伏科技有限公司，着力打造运营服务平台。

　　盈利预测与评级：我们预计公司14~16 年EPS 分别为0.26、0.33、0.39 元，对应11 月17 日收盘价(9.10 元)的市盈率分别为35、28 和23 倍，公司积极转型，新能源汽车充电业务和分布式光伏的强势拓展，并通过多种渠道积极地寻找合适的并购标的，我们维持“增持”评级。

　　股价催化剂：充电设施等新业务拓展超预期；电网招投标中标超预期；行业整合力度加大。

　　风险因素：1、电网投资低于预期；2、充电设施等新业务拓展低于预期； 3、应收账款风险。

　　许继电气：三季报点评

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：游家训，刘波 日期：2014-11-10

　　许继电气(000400.CH/人民币20.48， 买入)发布2014 年三季报，报告期内，公司实现营业收入50.15 亿元，同比增长14.36%；实现归属于母公司所有者净利润5.93 亿元，同比增长58.3%。

　　结论：公司业绩略高于市场预期；公司盈利能力不断提升，主要系产品结构优化带来的毛利率提高，与企业治理优化带来的费用率下降成果；公司后续经营态势较健康。公司业务面宽，行业沉淀深厚，潜在增长点较多。

　　投资建议：预计公司2014、2015、2016 年每股收益分别为1.13 元、1.59 元、2.13 元，维持35.00 元目标价与买入评级。

　　产品结构优化推动毛利率提升：报告期内，公司综合毛利率提升1.68 个百分点达到31.4%，创最近2 年新高。

　　公司毛利率提升，主要为公司产品结构优化调整结果。如公司直流业务中，去年的直流场设备收入贡献较大，但盈利较差，而在开始产业化的柔性直流盈利较好，产业化之后盈利提升。

　　同时，公司主动对经营效益较差的业务进行了整合，去年收入中有较大比例的新能源配套工程业务，毛利率较低，本年度公司对该部分主动压缩，对总体毛利率影响较大。

　　费用率下降是企业管理优化和产品结构变化的结果：报告期内，公司管理费用率下降1.23 个百分点，销售费用率下降0.54 个百分点。

　　公司的费用率下降，一方面是公司与集团推动企业治理规范、扁平、集约的结果，过去公司体系有些冗余环节，提高了管理成本；在营销结算与业务开展方面，集约化、系统化配合不够。过去几年，针对这些问题，在企业组织结构上进行了梳理，清理了一部分子公司与业务，优化了组织架构，推动了企业治理规范、高效，带动了效率提升。

　　另一方面，行业推动“人财物”集约化发展，产品从单机招标进入集中招标模式，费用率本身也在下降；而直流、配网业务，其费用率本身就比较低一些。

　　经营可持续：公司应收款维持在年初规模，购买支出同比增长15.5%，员工薪酬等支出加大，同时由于下游工程进度拖后，公司现金汇款指标略有之后，进而导致公司现金流指标有所下降。

　　总体来看，公司薪酬水平稳步提升，税费指标正常，资产负债表指标较正常，较快的经营具备支撑。

　　国企改革有望使得公司激励体制更加完善，市场能力将更加灵活和优秀：公司业务基础扎实，积累深厚，在直流、变电、配网、用电、充换电、轨交供用电等领域具有突出竞争优势。

　　如果企业体制特别是激励体制能在后续国企改革中有进展，可能释放出较大的经营活力。

(责任编辑：DF142)