电改概念股11只个股价值解析

　　国电电力：能源结构优化，资产注入可期

　　类别：公司 研究机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：许椰惜 日期：2014-12-18

　　结论与建议：

　　公司能源结构不断优化，水电未来三年将迎投产高峰，电力改革背景下水电电价有望提升。且集团整体上市战略明确，公司外延式成长空间广阔。

　　公司2014、2015年分别实现净利润57.57亿元(YOY-8.31%)、66.79亿元(YOY+16.01%)，EPS0.33、0.39元，当前股价对应2014、2015年动态PE分别为11X、9X，公司未来资产注入预期强烈，维持“买入”建议，目标价4.20元(对应15年11.0X).

　　清洁能源占比提升，能源结构优化：公司不断优化火电结构布局和水电战略布局，加快风电专案开发。目前，公司控股装机容量4067万千瓦，其中火电2920万千瓦，水电800万千瓦，风电326万千瓦，太阳能光伏21万千瓦。未来三年公司装机容量将以每年10-20%的速度增长。2015年公司风电装机规模将达到500万千瓦以上，在十三五期间将以每年150万千瓦的规模增长，火电装机规模将达到3300万千瓦，水电将达到1150万千瓦。2017年上述装机容量将分别达到800万、3800万、1300万千瓦。火电占比下降，清洁能源占比提升。

　　大渡河水电将迎投产高峰：公司下属大渡河公司的枕头坝一级(72万千瓦)、大岗山(260万千瓦)项目明年将进入投产期，猴子岩(170万千瓦)和沙坪二期(34.8万千瓦)也有望于2017年投产，公司将迎来新的投产高峰，水电装机占比将进一步提升，预计2015、2017年水电将占到公司总装机的23%、22%。目前电改方案基本确定，随着发电侧和销售侧电价市场化的推进，水电竞价上网优势明显，电价水准有望得到提升。目前我国水电上网平均电价在0.25-0.30元/千瓦时之间，较火电低0.1-0.2元/千瓦时，假设水电上网电价在电价市场化的推动下提升至0.35元/千瓦时，将使公司电力业务营收增长6%左右。

　　前三季度发电量减少，业绩略有下滑：由于机组停工检修以及市场需求下降，发电量同比减少0.40%，公司前三季度营业收入有所下降，实现收入462.40亿元(YOY-6.33%)，实现净利润51.16亿元(YOY-4.73%)。由于神华等煤炭企业煤价上涨，进口煤关税恢复的影响，4Q煤炭价格有小幅增长，涨幅在30-40元之间，明年煤炭价格可能也会有所上浮，大概到550元/吨的水准，相对于今年均价涨幅在4%-6%。今年公司电力毛利率大概为30%，比去年提升了2个ppt左右。在上网电价下调以及煤价上涨的背景下，我们预计明年毛利率将下降2个ppt左右。随着新增机组的投产，明年公司发电量将有所改善，预计将同比提升7%左右，2015年营收增速将在5%左右。

　　盈利预测：公司2014、2015年分别实现净利润59.03亿元(YOY-12.09%)、61.65亿元(YOY+4.44%)，EPS0.34、0.36元，当前股价对应2014、2015年动态PE分别为11X、10X，公司作为中国国电集团常规能源的整合平台，未来资产注入预期强烈，我们维持“买入”建议，目标价4.20元。

　　内蒙华电：看好长期发展

　　类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：邵琳琳 日期：2014-05-05

　　业绩同比上升：2013 年实现营业收入121.5 亿元，同比上升9.9%，实现归属于母公司所有者的净利润13.8 亿元，同比上升6.2%，实现基本每股收益0.36 元，拟每10 股派发现金红利3 元(含税)，每10股转增5 股。2014 年第一季度实现营业收入25.0 亿元，同比上升7.2%，实现归属于母公司所有者的净利润1.8 亿元，同比上升10.6%，实现基本每股收益0.045 元。

　　业绩变动主要原因：(1)煤价同比下降：2013 年标煤单价同比下降8.4%；(2)利用小时上升：上网电量同比增加7.8%，平均发电利用小时同比增加7.0%；(3)电价下降：由于2013 年下半年上网电价调整和电价结构变化，平均上网电价同比下降1.4%；(4)财务费用：同比减少1.0 亿元，下降9.3%，主要原因在于部分存量贷款和新增贷款利率出现下调；(5)资产减值损失：同比增加1.7 亿元，上升2257%，主要原因在于控股海一公司(关停机组资产处置市场情况发生变化)和上都第二发电公司(脱硫增容及脱销改造，拆去原有部分环保设施)计提了资产减值损失。

　　投资建议：公司电价下调风险相对较小，业绩短期内有望受益于利用小时提升和煤价下降。从中长期来看，目前拥有4 个拟建项目，分别为送京津唐电网的上都电厂四期、托克托电厂五期和蒙西特高压项目魏家卯电厂、和林电厂，项目建成后盈利突出。预计公司2014 年-2016 年EPS 分别为0.41 元、0.44 元和0.67 元，“增持-A”投资评级，6 个月目标价4.1 元。

　　风险提示：煤价下降幅度低于预期、利用小时上升幅度低于预期、后续项目投产时间推迟、电价下调等。

　　大唐发电：三季报符合预期

　　类别：公司 研究机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：徐颖真，郁威 日期：2014-11-04

　　前三季度经常性净利润36亿元

　　公司三季度单季经常性净利润17亿元，同比下降6%；前三季度累计经常性净利润36亿元，同比持平。公司尚未就资产剥离计划披露新进展。

　　前三季度盈利占我们全年预测的77%

　　公司前三季度盈利分别占我们全年预测和市场一致预期的77%/83%(去年同期为79%)。目前我们没有准确的收入拆分数据，但基于公司前三季度煤电利用率同比仅小幅降低2%，我们估算电力业务盈利同比应有较好增长，但可能被煤化工业务拖累。我们估算1-9月煤化工板块亏损额同比可能扩大6亿元(去年1-9月亏损6亿元)，而电力板块盈利同比增速约14%。

　　资产注入具体方案未定，维持“买入”

　　大唐集团承诺在2015年10月前完成注入河北省火电资产，并于2018年10月前注入剩余火电资产，但具体方案未定。我们认为公司目前估值相比其他全国性的上市电力公司仍然偏高，但看好公司战略调整带来的长期盈利能力提升，因此维持“买入”评级。

　　估值：目标价4.90元

　　我们基于贴现现金流估值方法(假设WACC为6.6%)得到目标价4.90元。

(责任编辑：DF142)