9股望受益粮食安全战略

　　登海种业：布局正当时

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：丁频，夏木 日期：2015-01-09

　　种子企业预收款基本完毕，开始进入发货期，我们重点跟踪了登海种业主要品种的预收情况以及经销商销售准备工作，并以此为依据测算了2014-15年公司盈利的增长状况。结合当前的种业市场环境，我们认为当前是布局的好时机。1)登海先锋2015年盈利预期不会再下降，同比增长12%，达2.8亿元。我们访谈了山西、山东、河北等大经销商，今年的预收款较上年基本持平，本身反映了先玉335的生命力。另外，登海先锋的盈利贡献在合并公司中的比例将降至30%，重要性已经下降。2)母公司登海605在14/15年度的推广面积有望增长40%，达1500万亩左右。登海618预计推广面积200万亩，同比增122%，京科968出现供不应求的状况，是14/15销售季度的意外之喜，预计推广面积150万亩。整个母公司在合并公司中的2015年盈利占比达到53%左右。3)行业景气向上。2014年制种量为10年最低，行业库存自14/15销售季度下降，供给压力有所减轻，种子企业数量也明显减少，根据农业部数据，种子企业数量减少27%，竞争压力有所减轻。4)中央一号文件、《种子法》的修订有望重燃种业股投资的热情，再加之登海种业2015年一季度和半年报增速有加快之势，当前正是配置的好时机。我们预期公司2014-15年EPS1.06和1.38元，维持“买入”评级，目标价41.4元，相对于2015年30倍PE估值。

　　1. 母公司成为登海种业最重要的增长力量 .

　　登海605持续热销，2014年大田表现优秀 .

　　母公司2014年前三季度实现收入3.9亿元，同比增长53%，利润3.26亿元，扣除登海先锋分红收入2.52亿元，利润1.32亿元，同比增长65%。根据财务数据并结合经销商走访情况，我们判断母公司盈利的良好表现来源于登海605推广面积的增长。13/14销售季度登海605推广面积1100万亩，同比增长42%。当前605田间表现良好，我们判断14/15销售季登海605的推广面积仍有望增长40%，至1500-1540万亩。截止12月底，母公司预收款增速40%，预示着2015年前三季度的公司盈利已有保证。

　　14/15年度是登海618推广的第二年，预期推广面积200万亩 .

　　14/15年度是新品种登海618推广的第二年，该品种夏播生育期比郑单 958至少早5天，具有高抗倒伏、出籽率高、品质好、适于密植和利于机械化收获等特点。该品种的育成，有效地解决了黄淮海高纬度区小麦玉米一年两作光热不足的矛盾，同时解决了小麦高产区夏玉米高产的难题，为该区域一年两季创高产提供了早熟高产样板和高产品种，这是早熟玉米高产品种的新突破，该品种将会为公司增强市场竞争力奠定坚实的基础。 13/14销售季度推广90万亩，处在供不应求的状况，预期14/15销售季度推广200万亩。

　　我们预期2014年母公司盈利1.8亿左右(不考虑先锋的投资收益)，同比增长80%，预期2015年盈利增速仍有40%。在我们的盈利预测假设下，母公司在2015年的盈利构成中占据53%的份额，成为登海种业盈利增长最重要的贡献力量。

　　京科968火了，成为14/15的意外之喜！京科968为2011年国审品种，选育单位为北京市农林科学院玉米研究中心。北京市农林科学院授权中种集团、山西屯玉，还包括北京德农、山东登海和河南现代种业等5家企业使用、开发和推广经营“京科968”。当前，主要在辽宁和吉林推广，从2012年至今，京科968在全国的推广面积迅速增加到1000万亩；光是通辽市，3年间种植面积就从几十万亩上升到400多万亩。2014年田间表现良好，当前处在供不应求的状态。我们预计14/15销售季度登海种业推广京科968 面积为150万亩左右。

　　2. 登海先锋2015年预计增长12% .

　　去年二季度之后，登海母公司全面介入了登海先锋的日常运营，对登海先锋的经营策略、管理模式略作调整，并帮助登海先锋巩固了大型经销商的代理热情，并一同制定了新销售季节的定价方案。从草根电话调研经销商情况看，15/16销售季度登海先锋的压货现象减少，在此背景之下，登海先锋新销售季节的预收款较上年基本持平，其本身也反应了先玉335的生命力。除预收账款之外，基于以下原因，我们认为2015年登海先锋将重拾增长。1)先玉335 2014年的大田表现是三年以来最好的。2)大规模种植发展迅速的背景之下，先玉335脱水快，适合机收的特点符合规模化种植户的需求。3)登海先锋今年在黄淮海区域有三个新品种获得审定，先玉047和045和先玉987。我们预期2014-2015年登海先锋的盈利为2.5和2.8亿元，分别同比下降30%和增长12%。

　　3. 行业基本面：正在慢慢变好 .

　　杂交玉米2015年预计总需求量为11.6-12.1亿公斤，总供给达19.3-1.8亿公斤，2014年杂交玉米种子生产制种面积创十年新低，由2004年的405万亩下降到2014年的295万亩。因西北制种基地灾害严重，制种产量减少。甘肃制种面积122.6万亩，产量平均降幅15%左右，比计划减产9600万公斤；新疆制种面积68-72万亩，比计划减产1600万公斤；内蒙、河北、山西减产400万公斤。

　　因杂交玉米本期有效库存达9.5-10亿公斤，加上预计新产9.8亿公斤，下期初供给达19.3-19.8亿公斤，可满足预计11.6-12.1亿公斤的需求量。杂交玉米种子供过于求的局面将得到有效缓解，玉米种子市场将迎来复苏。

　　种子企业数量下降。2010年，农业部启用种子经营许可网上申报审批系统。截至2013年底，网上发证的种子企业数量为5200家。经各省对种子企业逐个核查，发现有749家持有效经营许可证的企业未录入系统，我国实有种子企业数量为5949家，其中持部级颁证企业182家，持省级颁证企业2169家，持市县两级颁证企业3598家。自国务院《关于加快推进现代农作物种植业发展的意见》颁布以来，种子企业数量减少2751家，合计减幅为31.6%。

　　4. 盈利预测和投资建议 .

　　我们预计公司2014-2015年每股收益1.06和1.38元。维持对公司“买入”的投资评级，目标价41.4元，对应2015年30倍的PE估值。最近两年公司股价对应的当年PE在20-39x。股价表现的催化剂：中央一号文件和种子法的修订有望重燃种子板块的投资热情。2015年公司一季报和半年报的盈利同比增速加快。

　　5. 不确定因素 .

　　登海605推广不达预期，先玉335的销售量再低于预期。

　　大北农：踏上颠覆传统业态的二次创业新征程，维持买入评级

　　类别：公司 研究机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：赵金厚，宫衍海 日期：2015-01-21

　　投资要点：

　　二次创业的核心目标：培植基于互联网的全新商业模式。公司正基于移动互联网技术，在智慧大北农战略的指引下，从传统的饲料、动保、种子生产商转型成为一家高科技和类金融的现代农业综合服务商。利用自身在行业的品牌、团队、渠道、资金优势，在传统的农牧业基础上培植一个依托于互联网的新商业模式，最终彻底改造升级并做大做强大北农的传统业务。

　　二次创业的基础和优势：大市场、大平台、大资源。中国养殖产业总产值高达3000亿元以上，分散的供给(养殖户)和需求(猪贩子、屠宰企业)，为大北农通过互联网去整合上下游资源提供了基础条件。智慧大北农战略以智农通APP/智农网为核心，分猪管网(即时服务)、智农商城(电商平台)、农信网(农村金融服务)三大模块，结合已有的OA系统，服务体系贯穿生猪养殖各个环节。而大北农通过产品力和营销力(事业财富共同体)所积累了大批优质的经销商和客户群，成为这套服务体系的应用、开发、完善的重要对象。

　　二次创业的步伐正在加快：封闭式发展终结，农信公司诞生。公司此前公告，对子公司农博数码科技公司增资1.7亿元，并更名为农信科技公司。意味着“智慧大北农”体系将逐超脱出公司的现有业务平台，转而成为大北农集团的“互联网业务服务运营商”。其目标也不再是“创新营销模式，推动饲料销量增长”，而是集中精力以养殖链的互联网生态圈建设为核心，将大北农打造成一个针对养殖户、屠宰企业、经销商、银行等畜禽产业链参与者的综合服务平台，并将这种模式进一步在养殖产业链、种植产业链，甚至大农业产业上推广。

　　二次创业的成功核心：“人”。董事长邵根伙博士最早的创业项目为农博网，大北农本身就具备着“互联网”基因。客观上，公司积累了行业最完善(布局)最优秀的养殖户和经销商资源，又通过外聘从百度等互联网公司招募了技术开发、产品设计人员，智慧大北农团队包含了最懂IT和最懂农业的两拨人；主观上，通过以“创业心态、成功分享、事业伙伴”为特色的企业文化加强对各层级员工、经销商的控制力，保证公司各级员工对管理层布置的战略方向、工作任务有高度的认同和执行力。

　　战略转型叠加行业基本面拐点，维持“买入”评级。随着公司盈利模式的根本变化，公司市值的核心驱动要素也将由实体业务销量、利润，过渡到平台“流量”。此外，畜禽养殖盈利逐步恢复推动饲料行业逐步走出低谷，预计公司15年逐步迎来业绩拐点。我们预计公司14-16年收入分别为192/242/306亿元，净利润8.1/10.7/14.7亿元，EPS0.50/0.65/0.90元(盈利预测未调整)，PE30/23/17倍，估值居于历史水平下限，维持“买入”评级，目标价20元。

　　北大荒调研简报：农业化时代的领军者

　　类别：公司 研究机构：长江证券股份有限公司 研究员：陈佳 日期：2015-01-19

　　事件评论

　　农垦系统改革是大势所趋。短期来看，一方面公司将结合职工安置等情况继续剥离亏损资产，实现“止血”。另一方面公司将提供高附加值的产品(有机农产品)和服务(种植技术咨询)，实现“造血”。长期来看，公司将在后期或将出台的中央农垦政策的推动下继续深化改革，按照中央要求，农垦系统要实现农场企业化、农垦集团化和产权多元化，公司将逐步实施下属农场企业化改造，行政职能和社会职能去化，以及民营资本引入、集团资产注入等进一步改革的措施。

　　2015 脱星摘帽将是大概率事件。我们判断，公司在2015 年“摘星脱帽”是大概率事件。一方面，公司2015 年业绩能够实现确定性盈利(公司前三季度实现净利12.1 亿，四季度公司计提资产减值3.13 亿元)。另一方面，公司涉嫌信披违规的立案将会有调查结果。下属公司鑫亚经贸案件涉嫌信批违规，目前相关人员已移送司法机关，诉讼程序基本走完，证监会立案调查的结果也有望后期公布，我们预计调查结果将不会影响到公司脱星摘帽。

　　公司耕地价值的重估是未来的最大看点。上市之初，大股东将1296 万亩土地(当时匡算的是936 万亩的耕地和360 万亩的可垦荒地，现阶段耕地为1158 万亩)的承包经营权无偿让渡给上市公司，期限50 年(从成立股份公司起的1998 年到2048 年)。对于上述耕地，市场一直存在某种争议：“北大荒从集团层面无偿让渡承包经营权是否可以按照土地价值进行评估？”我们认为是无可置疑的，且未来随着土改深化，这种承包经营权按近似的土地所有权价值进行评估将越来越明晰。这里我们想引用现代产权经济学的创始人之一张五常教授讲的话来回答这个问题：“有些国家和地区的土地所有权是国家或女王的，但国民拥有完整的使用权、收益权和转让权，这时名义上的所有权可以变得不重要。”基于此，我们认为，未来公司耕地资源的产权问题将会愈加明晰，加之土地流转下的耕地价值重估和租金上涨，后期北大荒的隐含价值将会有倍数级的提升。

　　给予“推荐”。考虑到2014 年四季度公司计提的资产减值损失，我们预计公司2014、2015 年的EPS 分别为0.54 元、0.52 元。我们看好公司后期耕地价值的逐步重估、中长期逻辑下的农垦系统改革，给予公司“推荐”评级。

　　风险提示：(1)土改政策低于预期；(2)农垦系统改革进程推进缓慢。

　　隆平高科：布局蔬菜种业，加快国内农技服务体系建设和海外业务扩张！维持“增持”评级

　　类别：公司研究机构：申银万国证券股份有限公司研究员：赵金厚，宫衍海日期：2015-01-21

　　公司发布公告，拟收购德瑞特种业公司：公司于1月20日与德瑞特种业股东马德华等6名自然人签署了《关于天津德瑞特等蔬菜种子业务战略合作框架协议》，拟收购对方持有的天津德瑞特种业80%股权(包括下属的天津德澳特种业100%股权、冬冠农业科技公司100%股权、冬冠蔬菜种植专业合作社80%股权、寿光德瑞特种业100%股权)、天津绿丰园艺新技术开发公司80%的股权及前述公司其余现有的蔬菜种子业务。公司收购交易对方种子业务资产的最终范围及定价需在尽职调查完成后，由双方协商确定。

　　收购黄瓜种子龙头企业进军蔬菜种业，打造“全能型种业企业”。公司于13年提出“聚集种业，做全能种子选手”的战略。公司此前通过加强研发，优化产品结构等方式在杂交玉米、水稻种业实现高速发展后，需要通过行业并购、整合方式加快公司在蔬菜种业的布局。德瑞特种业是中国蔬菜种业企业中具有高度系统优势的育、繁、推一体化企业之一，专注从事黄瓜种子产业，占据国内黄瓜种子高端市场50%的市场份额。公开资料显示其14年收入约5000-6000万元，净利润约2500万元。收购完成后，公司不仅继承了其在黄瓜种子领域的领先地位，还将利用上市公司研发、资金方面的优势，将德瑞特的番茄、甜瓜种子打造成行业一流，实现共同发展。同时，根据公告内容，交易对手方承诺：1)交易完成后继续服务公司4年以上(部分承诺6年)；2)15-17年上述资产各自“归属于母公司净利润”均应在14年的基础上复合增长15%及以上(且每年同比增速不低于13%)，18年的审计净利润不低于17年，并明确了对利润差额部分(超过或不足)的奖、惩机制。

　　加快农技服务布局，海内外扩张潜力将成为催化剂，维持“增持”评级。经董事会审议，公司拟联合其他经营主体共同设立湖南隆平高科农业科技服务有限公司，注册资本1亿元，其中公司出资5100万元，其将主要服务于农业、农民和新型的农业组织，逐步为农业生产提供产前、产中、产后的整体解决方案。标志着公司除了通过研发手段革新(如生物育种)加强产品竞争力外，开始打造全方位、标准化农技服务体系。同时，公司拟出资1亿元设立全资子公司袁隆平国际种业有限公司。隆平国际将主要在海外从事农作物种子的本地化研究、本地化生产加工和本地化销售，随着种子出口政策放开，公司有望借助大股东中信集团的实力，积极加快开拓海外种子市场。盈利预测方面，由于公司目前未公布本次收购资产的业绩情况，我们暂不调整盈利预测。我们预计公司14-16年净利润分别为3.64/5.06/6.40亿元，根据目前股本测算的EPS分别为0.34/0.48/0.58元(考虑增发股本摊薄则为0.28/0.39/0.49元)，市盈率59/41/33倍(考虑摊薄则为71/51/40倍)，公司后期产业并购、生物育种技术革新方面催化剂较多，我们强烈建议投资者增持。

(责任编辑：DF142)