农林牧渔新方向、新机遇

　　国内化肥价格小幅反弹。12 月国内尿素市场整体价格稳中续涨，冬储及工业采购小幅启动，尿素市场价格的上涨，主要源自工业用肥持续的批量采购，以及部分地区农业用肥的批量采购。磷酸一铵市场保持向好态势，近期多数厂家表示前期接单情况较好;国内二铵冬储市场在缓慢运行中，云南、贵州地区二铵市场稳定运行。钾肥市场逐渐升温，目前在复合肥开工、边贸过货量减少、罗钾提价、钾肥装置检修等多因素拉动下，钾肥市场开始回暖。

　　关税调整助力化肥出口。与2012 年出口关税政策相比，新关税政策对尿素、磷铵和二元肥出口均有利好。各化肥品种受益程度存在差异，以尿素为例。

　　虽然淡旺季关税的存在在一定程度上切断了国内外尿素价格的传导,但是我们发现两者之间仍然存在较强的相关性。由于目前国内外尿素价格存在价差，出口预期的增强将会推动国内尿素价格走强。以近年来的数据看，磷酸二铵出口比例最高，2011 年达到了40%，虽然2012 年有所下降，但仍然有25%(统计数据为2012 年前10 个月)。其次为尿素，2011 年和2012 年前十月出口比例分别为13%和15%。磷酸一铵比例较少，2011 年和2012 年前十月出口比例分别为8%和4%。因此对磷酸二铵行业整体影响较为显著。中央一号文件有望连续十年锁定三农。每年年初中央将出台一号文件，农业股将受益政策憧憬，股价呈现阶段性上涨。按照目前市场的主流观点，2013

　　年中央一号文件有望聚焦农业经营体制。我们认为2013 年中央一号文件继续提高粮食最低收购价、加大“三农”财政支出等政策出台的可能性较大，将间接带动化肥需求。

　　化肥行业格局正在改变，优质龙头的经营模式需作出调整。化肥行业在过去的十余年间，已经由供不应求转为供过于求。在供应过剩的背景下，行业整合和公司转型就成为关键。预计十二五末期，行业通过兼并重组，大量中小型化肥生产商将不复存在，而拥有上游资源、营销渠道的优质龙头将完成扩张。从地域看，大型肥企将向资源地集中，矿肥结合。而通过研究国内外优秀的化肥企业，我们认为“肥化并举”是优秀化肥企业的市场选择。

　　投资建议

　　我们主要看好中化化肥(0297，买入，目标价2.23 港币)和中海石油化学(3983，买入，目标价7.09 港币)。从受益出口关税政策调整的情况看，中海化学获益较大;从公司发展战略及上下游一体化的进程看，中化化肥较为理想。从历史表现看，一季度化肥股通常阶段性跑赢大市，但考虑到中期该行业仍处于整合过程中，部分公司可能会经历整合过程的阵痛，我们给予该行业“同步大市”的评级。

　　风险提示

　　1)国际经济形势不确定性影响煤炭价格，对氮肥行业成本构成不确定性;2)化肥价格上涨引发的政策性风险;3)气候风险