双融业务 门槛可以降却不能拆

　　⊙桂浩明

　　双融(即融资融券)业务自开展以来，对于参与者的资质一直有比较高的要求，其中的一个硬指标，就是客户必须有50万元以上的资产。这样一来，也就把绝大多数中小投资者拦在了门外。尽管沪深两市开户的投资人已有数千万规模，但资产规模符合这个标准的恐怕不会超过100万。也因为如此，就有一些投资者呼吁要降低门槛，特别是在融券业务全面推开以后，怎样让中小投资者也能够拥有融券操作的权利，便成了很受关注的问题。最近，监管部门决定取消对参与双融业务客户的50万资产规模要求，改为由各券商自行决定。无疑，这是在向减少管制，提高市场化管理程度方面，又进了一大步。

　　不过，新问题也就因此而出现了：双融业务是否不需要设门槛呢？答案显然是否定的。原因很简单：相对于股票投资的风险来说，双融业务的风险要大得多，对于那些资金规模偏小，风险承受能力偏低的投资者来说，的确不太合适。但是，有多少资产才算是合适的？这显然又是一个见仁见智的问题。将50万元作为一道门槛，这在双融业务刚推出时，作为一项临时安排确有可取之处，但在相关业务已经有了长足的发展，并且积累了比较多的风险控制经验的背景下，继续沿用这个安排就不尽合理了，调整势在必行。但是，却并不能因此得出另一个极端的结论：双融业务可以不设门槛。日前就有传闻说，以后只要有1万元资金，就可以开设信用账户，参与融资融券了。如果真的是这样的话，那么几乎就相当于向所有股票投资者都开放双融业务了，这显然是不符合投资者适当性管理原则的，很可能会由于少数客户过于激进的操作而带来巨大的风险。因此，降低50万元的门槛是对的，但还不能完全取消投资者适当性管理原则。一些券商将门槛设在20万元，至少现在看来，还是有其必要性的。

　　人们注意到，监管层在放开对资产规模的限制时，坚持要求只有对开户已经满半年的客户，才能提供双融服务。这一条非常重要，其实，要控制双融业务的风险，其本质并不在于要求客户有多少资金，而是其交易行为是否适合从事此类杠杆操作，因此在这里强调券商对客户交易行为的掌握是十分重要的，只有确切了解客户是什么类型的，基本投资风格如何，才能够判断他是否适合从事这种高风险的股票买卖，并且在万一遭受损失的情况下能否予以承受。而要掌握这些情况，就得跟踪客户的交易，因此要求客户在开户满半年后才能从事双融业务是有道理的。进一步说，券商对客户的了解程度越高，那么对其资产规模方面的要求相应的也就可以放得低些，进而或许还可发展到通过对授信额度的管理来控制风险。应该说，这种以软约束取代硬指标的做法，才称得上是真正市场化的管理，也是符合投资者需要的。

　　保护投资者利益，特别是保护中小投资者利益，这是沪深股市长期以来一直没能解决好的问题。而这种保护，其含义是很广的，包括公平地对待所有投资者，在金融创新中为中小投资者提供平等参与的机会，而非简单地强调他们不适合参与而予以排斥等等。应该看到，这几年来，随着机构投资者队伍的不断扩大，其相对于中小投资者的非市场性优势也在增加，而市场从制度安排到产品设计，也确实存在向其过度倾斜的问题。这种状况不改变，所有投资者不能得到同等对待，最终一定会打击中小投资者的信心，最后在无奈之下黯然离开这个市场。而股市若没有了中小投资者，那么大的投资者以及机构投资者，恐怕也难以生存。所以，现在应该特别重视保护中小投资者的利益。从这一点出发，在双融业务方面，适当降低门槛而非取消门槛，为适合参与融资融券的中小投资者提供公平的操作机会，这是一件好事，值得鼓励。

　　(作者系申银万国证券研究所市场研究总监)