下半年看好什么策略的对冲基金？

到香港投资的有钱大户，往往会被私人银行或较大的机构销售代表介绍去买对冲基金。对大部分没有接触过对冲基金的人来说，面对那些“琳琅满目”的基金策略和基金名词时，很多人会显得手足无措。正因为如此，初步认识一些对冲基金的投资策略，对于大部分不熟悉对冲基金的投资者来说，显得非常有必要。

在认识这些策略之前，我们不妨看看今年的行业统计结果，到底上半年哪些策略种类的对冲基金的表现突出。

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根据某欧资大行发布的一份亚太区对冲基金上半年业绩报告，亚太区的对冲基金中，今年上半年做得最好的是相对价值投资策略基金(relative value)，回报接近13.8%;紧随其后的是事件驱动型(event driven)和长短仓策略基金，回报分别接近9.5%和7.5%。而垫底的是固定收益策略(fixed income)和多策略(multi-strategy)基金，回报均不足0.8%。

如果按地域来分，则日本的对冲基金独占鳌头，回报超过20%，而大中华区对冲基金只获得约5.3%的回报。但是如果从传统的被动型公募基金标准来看，大中华区的对冲基金回报比起同期的MSCI中国(MXCN)指数回报(-13.13%)还是不错，相对回报达到近18%。

再从一些欧美机构经纪(prime broker)的统计来看，以中国股票为投资主题的对冲基金经理在今年也的确展现出了良好的风险控制能力，部分对冲基金经理甚至在6月的股灾中也获得了2%~5%的当月回报，这些经理的半年回报介于0.6%~23%之间，而同期债券型的对冲基金平均收益为-2%至-3%。

这个数据至少可以解读为，中国的对冲基金经理在控制风险的同时，基本为客户争取到了较高的回报。不过作为对冲基金的投资者，可能不会太满意上述业绩表现——尽管日本对冲基金的表现落后于MSCI日本指数，但是仍然远远跑赢中国对冲基金同行。

市场与策略乃最重要的两个因素

通过上述数据，我们也会发现，基金的回报与市场和策略息息相关。其实，有大量的金融研究论文以及数据均证明，市场、投资类别对投资组合回报的贡献占到90%以上。这也是为什么美资对冲基金今年上半年疯狂涌入日本市场的原因。

有大行的资本推介部(capital introduction department)五六月间在纽约举行了一场日本对冲基金论坛，结果座无虚席，与会的大部分是美国大型的养老基金、保险基金、慈善基金、家族基金、私人银行以及基金之基金。

另据日本一家金融机构的香港代表称，上半年在日本股市见到明显的美资流入趋势，该公司借出的日元和日股也异常高增——用时下流行的语言，这就是“热钱”流入日本;如果用香港媒体的表述，则是全球流动性涌向日本。反正结果是一样，日本股票飙升。

选对市场也不意味着就一定能获得高回报，正如我们看到的，并非所有的日本对冲基金都能获得良好的回报。在选对市场的情况下，如何在各类基金产品中胜出，这时候就要看策略的配合了，特别是有赖于基金经理对全球市场形势的理解，以及对个人投资理念的把握运用。

我们不妨先看看上半年的赢家“相对价值策略”基金，其回报比长短仓策略高出近一倍，这正说明了策略的重要性。

很多人经常会把相对价值策略与长短仓策略混淆。从形式上看，两种策略都是一买一卖，抛空一种证券，同时持有另一种证券。但是前者却更为复杂一些，因为它涉及跨市场(如买入日本抛空中国)、跨行业(例如长仓高科技抛空商品)以及跨类别投资工具(比如债券与股票及商品之间的“相对价值”)的混合交易。

当然，相对价值也可以进行同行业的配比交易，比如在香港市场上买入长江实业(00001.HK)同时抛空新鸿基(00086.HK)——这时候它更像一个长短仓基金的行为。

相对价值的策略在今年日元贬值趋势异常明显的情况下，成就了许多基金经理。持日债、空日元、买美股，成为今年不少对冲基金经理的业绩驱动力。

并不是所有的投资者都能理解这些策略背后的风险与艰辛。一位长期运用类似策略的对冲基金经理介绍说，在实际操作中，相对价值策略要比人们所想象的单纯配比交易要复杂得多。它在实施长仓方面其实没有太大难度，而主要难点在于空头部分的进出时点(Timing)，以及对于整个组合风险的计算，这需要用到大量的宏观经济、公司研究、市场数据统计和一些技术分析软件。

“相对价值投资需要用到一些配对交易，数量需要进行个性化的精确计算，配对的数量不能太多，因为它本身的目的不是为了分散风险，虽然这么建仓已经有多元化的倾向，但这种策略的风险要高于组合投资。”他说。

政府干预影响策略的有效性

作为对冲基金的投资者，当然不需要太深究对冲基金的那些复杂技术和策略分析，投资者可能更有兴趣了解的是，接下来半年，哪一种对冲策略比较有效，这样在选择对冲基金产品的时候，或会有一些方向感。

从上述欧资大行的统计来看，今年亚太区的对冲基金中，上半年很明显是相对价值和事件驱动型策略跑赢其他策略，对于下半年，该行并没有给出预测。

但笔者仍然看好这两类投资策略。之所以这么说，一个重要的原因是，自从美联储实施量化宽松政策以来，全球各国政府都开始或多或少地对货币进行了干预，这种干预措施实际会逐步改变传统资产之间的相关性结论。

不妨回头看看，为什么相对价值策略在今年上半年胜出?这正是因为它适应了去年9月以来的市场最新变化，即全球政府干预行为，正令传统的量化投资策略失去准头，而个性化的形势分析和配比交易则更容易在现有的市场情况下获得较高回报。

这或许可以解释，为什么去年以来，不少声音传出，一些单纯以量化投资策略为重点的对冲基金出现了低潮，或是退出市场。众所周知，量化投资极为依赖资产之间的相关性，如果这种相关性因为政府干预而出现偏差，统计模型做得再好，其结论也可能经不起推敲。

例如今年5~7月，美联储一会儿说会停止购买债券，又过一阵说形势还不容乐观。政策上的不明确，令市场也跟着波动。很多传统对冲基金都因此出现较大业绩波动，一些基金更是遭遇赎回潮。

出现这种情况，主要原因是当前的市场情况下，人为因素占据了主导作用，这种因素的影响无法用计算机算出来。所以进行情形分析，对不同的情况作不同准备的对冲策略，反而有机会胜出。

举例来说，不久前，美联储透露退出量宽的信号后，许多长期的美债，如10年期和30年期的债券，其收益率迅速上升了1%左右，但短期债券的收益率却跌了不到20个点，中间的差距就可能成为对冲基金经理的获利机会。

再有日本市场，出现今年上半年的疯狂涨幅，恐怕是过往的量化投资模型很难追踪得到的。

6月之后，还有需要再买日股吗?这个问题也是见仁见智。近期的韩国出口下跌，可能是一个信号，日元的贬值已经影响到亚洲其他国家的同类型产品出口;但是日本的经济是否会因此获益，抑或是安倍经济学无法成功，而导致日本股市崩溃，这就又要用到个性化的情形分析。从这个角度来说，我们仍然要关注配对价值策略的表现。