光大事件广度报道 解密中国金融圈神秘高频交易

9月18日，世界高频交易论坛将在英国伦敦举行，届时，将有来自各地的100多位业内精英参与。

不过，在此之前，内地和香港的不少同行将深受高频交易之苦。

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8月16日后，中国证监会对大量的券商进行了排查，认为除了光大证券外，其他券商的自营业务中，并未发现与高频交易相关的问题。8月16日，一个令人兴奋而又忧伤的星期五，上证综指在无限接近2100点之后，再次下跌。

所有的这一切，发生的时间才2分钟。

两天后，始作俑者光大证券发布公告，表示当天的“乌龙指事件”错误来自于ETF套利的高频交易程序的订单生成和执行系统的错误。

高频交易，这个曾引起海外股市多次“雪崩”的神秘工具，终于在中国浮出水面。

高频程序化交易：重心是T+0

高频交易有很多面纱，而其中最重要的是“程序化交易”。

事实上，此次光大证券引发的“8·16事件”，核心便是刹那间脱离风控的计算机自动交易系统。

投资者也可以这样理解程序化交易，这种交易模式由电脑来代替人发出买卖讯号，再根据系统使用者发出的委托方式，由电脑自动执行下单程序。程序化交易的买卖决策完全决定于自己的交易理念系统化、制度化的逻辑判断规则，透过电脑的辅助，这种交易理念转化成了电脑程序语言。

程序化交易主要通过“T+0交易”来实现。因为理论上T+0通过手动极难实现，而相反程序化交易可以实现时间的“无缝衔接”。

来自业内知名的“程序化交易员”申银万国产业策略部的高级分析师陈杰告诉记者，T+0可以降低成本：他做了一个形象的比喻，T+0在做市交易中的应用类似于不停地在地上捡硬币。换句话说就是“期限套利”：可以通过机器操作充分节省时间，就像“一篮子现货”，能防止在手动交易中可能出现的市场行情变化。另外，T+0的另一“功效”就是实实在在减少风险，申银万国程序化交易的主要目的便在于降低风险。

细加考量，可以发现，程序化交易优势大致体现在六个方面：

一是有效掌握多空趋势，顺势操作，赚取波段利润。

二是有效依靠程序化系交易，策略明确，可排除人为贪婪及恐惧等因素。使用程序化交易可以在交易过程中克服人性的弱点，这是程序化交易最大的优点。

三是讯号指令简单明确，操作方式轻松一致。使用程序化交易可以突破人的生理极限，我们都知道人的反应速度是有限的，从大脑所想到手动需要一段时间来完成，而电脑程序交易显然比人工快得多，特别是当我们为了分散风险而进行多品种组合时，人的能力更是有限的。如果选择品种多一点便能降低交易风险，如果我们想同时持有四个以上的商品品种，当行情剧烈波动时，多品种同时发出交易信号，一个人的行为是顾及不了的，但是电脑可以轻松完成。

四是具有稳健的投资报酬率。

五是拥有大赚小赔的优异稳定性。

六是有效的风险控管。对于这一点下文也会有所提及，因为这项优势可能正是光大事件的重要缺漏。

不过，作为一项极其前端的系统，程序化交易也具有不可避免的致命缺陷：首先只有系统交易者才能做到程序化交易，而其它类似的交易则无法用程序化交易来完成，这把很多投资者挡在了门外。

由于程序化交易具有一定的不稳定性，也令程序化交易被一部分投资者排斥。1987年10月，华尔街曾发生一起程序化交易引发的股市雪崩事件，究其原因，竟是交易所电脑系统速度变慢，导致电脑显示的情况落后于实际交易，当电脑显示的期货价格低于基础股票价格20%后，程式化交易产生的无限的止损卖盘充斥了市场。

两年前，同样的事发生在印度股市。

而在国内，程序化交易还是机构投资者的“奢侈品”。目前，还没有针对个人投资者的程序化交易商业软件出现。更重要的是，国内系统发出的数据还不能达到海外高频交易的速度。据透露，国内的高频交易，即使速度再快，也只是1秒两笔，大约500毫秒1次。

程序化交易潜在市场：商品期货和权证

国内证券市场只有20年的历史，相比欧美以及亚太其他发达地区市场成熟度还有很大差距，不仅如此，国内市场的一些特性也使程序化交易在国内发展受到限制。

首先，国内的交易场所比较单一，股票只在交易所进行交易。而国外的情况则是大量的流动性存在于交易所以外，比如大大小小的暗池、ECN等。即使同一只股票也会在多个交易所交易，目前NYSE股票只有25%左右的交易量是通过NYSE执行的。国外很多执行算法就是为这种条件量身定做的，比如各种智能路由算法，而在国内这些算法都没了用武之地。

其次，国内市场的T+1交割制度使得大量日内交易策略不能得以实施，高频交易策略更是无从谈起。除此以外，股票市场不允许卖空、缺乏做市商制度、可供交易的产品简单、交易指令不够完善等，都不利于程序化交易策略的开展。

尽管如此，程序化交易在国内的发展前景依然十分遥远。自今年4月沪深300股指期货被正式推出以来，大量的程序化套利策略纷纷出炉并创造出惊人的交易量。股指期货国内目前并没有对机构投资者开放，可以想象未来市场全面开放后国内的市场潜力有多大。

结合目前国内的情况，某阳光私募基金经理指出程序化交易有望得到大力发展可能有以下几个原因：

首先是股指期货和ETF的套利交易需要更多的算法支持，因为类似的交易策略都涉及到一篮子股票的交易执行，有效的算法可以很大程度上降低执行风险。

其次国内券商对执行算法的服务很少。目前国内的股票市场，机构投资者都是通过券商提供的市场直连通道(Direct Market Access)直接下单交易，而券商并没有提供规模化的算法附加服务，未来还有广阔的发展空间。

另外有其他潜在市场。其他市场比如商品期货、权证等同样实行T+0交割制度，也是程序化交易的潜在市场。事实上，目前已经有不少从事短线交易(趋势跟踪、反转)的投资者开发出各种程序化交易平台和策略，只是专业化和规模化有待提高。商品期货程序化交易与股指期货程序化交易同样作为现在程序化交易发展的重点。

还有十分重要的是人才优势。程序化交易通常需要有扎实数理基础和过硬编程能力的人才，而国内这方面有很好的人才储备，越来越多的国外量化基金来华开办分公司并在当地雇佣人才从事算法策略研究和开发也证明了这点。

分析师陈杰告诉理财周报：从高频交易在国内的具体应用来看，不仅是机构在做交易。做股指期货的机构都在做，应用系统如金字塔、FTB等，但大部分机构投资者都会用自己研发的系统，更加契合自身特质。

申银万国高级分析师蒋先生向记者说明，目前中金所对于高频交易中的头寸有所限制，这成为国内众多券商进行高频交易的瓶颈。

“光大事件”折射程序化交易漏洞

基于此，投资者也许会发现，“8·16光大事件”折射出的，恰恰是程序化交易最大的弊端。

事件发生的路径大致是这样的。8月16日上午，套利交易指令已经成交了72.7亿元股票，这说明光大证券正在进行溢价套利，希望用一揽子股票组合兑换ETF份额，并卖出ETF份额，其中卖出了18.5亿元的50ETF、180ETF，尚有近54亿元的误操作股票没有卖出。

ETF套利交易的机会时间非常短，往往只有几秒钟，因此对交易系统的要求是交易机会计算得要精准，以及交易执行得要快，由第三方开发的ETF套利软件已经非常成熟，但不排除就如上文中申银万国研究院所言，光大证券可能为了更好地追求转瞬即逝的交易机会，而自行开发交易系统。

在上述的程式化交易中，有的是系统自动监测交易机会，监测到之后提醒，由人工来决策触发执行，但相关参数、具体程序需要提前编好，因为执行时间极其短暂;也有些交易是在一定的条件下自动触发执行的。

国金证券衍生品部原负责人、上海睿通资产管理有限公司董事总经理李茁表示，系统是由人设置的，即便系统出错，也是因为人为的设置有问题，比如没有对自动生成的订单设置资金限额。

而上述券商金融工程部总监则认为，即便真如证监会的公告所说，没有发现人为的过错，纯粹是交易系统所出的Bug，那么监管部门也需要在核查中了解出错系统的源代码是怎样的，并向公众告知。

某知名券商产品策略组高级分析师对光大“乌龙指”事件也提出了自己的看法：整个事故应该既与操作员失误有关，更是整个系统风控、推出时长问题的集中反映。也就是说，单笔交易限额如此大，光大系统理应有改进空间。这次堪称“爆炸性”的事件也应成为整个资本市场引以为鉴的教训。

不过，也有在香港操盘的中国概念海外基金经理向记者坦言，没有必要将程序化交易形容为“魔鬼”，这位出身于美银美林，曾在权证上大赚60倍的基金经理说，几乎所有大型的海外机构，都参与了高频程序化交易。在美国，最富盛名的是高盛和摩根斯坦利，在香港，是法兴，在英国，是巴克莱和汇丰，而在德国，则是德意志银行。

他说，在国内，见到私募同行使用的最多的是“炒手交易”，这种频繁交易，频率大约是500毫秒1次，也就是符合整个A股数据系统的速度，而在香港，法兴的系统能达到千分之一秒，也就是1毫秒。他笑着说，为了提高速度，香港的很多同行还想更换系统，“他们总认为，现在最常用的美国电脑系统还不够快。”