资金面施压 机会源于“超预期”

　　本周，三中全会无疑成为资本市场最为关注的重大事件，全会公报自然也成为投资方向的重要指引。市场投资主题紧密围绕政策超预期的品种展开，国防军工及信息安全板块成为市场的新热点，表现十分强势，但改革利益受损方如银行、石油石化以及电力则明显表现不力。总体来看，全会无论是在改革的广度及力度上看，都符合市场预期，甚至小范围超出预期。下周将公布全会公报的细则，预计超预期的部分仍将成为市场关注的焦点。

　　“超预期”带来主题机会

　　三中全会公报引发市场热议，对公报的解读仍在持续进行中。尽管市场多空分歧较大，但从全会大体趋向上看，与此前市场所预期的市场化趋势完全吻合，并进一步强化。而此前市场热议的土地制度改革、国企改革、户籍制度、财税制度等方面均有所提及，总体符合市场预期。我们认为亮点的主要体现在以下几个方面：一是更加市场化，提出“市场在资源配置中起决定性作用”，更加强化市场的作用;二是国防、军队体制改革，设立国家安全委员会，把国家安全摆在更高的高度，并进一步促进军民融合深度发展;三是设立“深化改革领导小组”，并指出到2020年重要领域和关键环节改革取得决定性成果，有组织、有期限保障改革推进;四是首提“推进国家治理体系和治理能力现代化”，这将为行政体系改革保驾护航，而更有效率、更法制化的行政体系，将为市场化的改革方向提供重要的保障。

　　从中央财经小组最新的解读上看，特别提到改革“力度空前”，并表示“《决定》2万字左右，涵盖15个领域、60个具体任务，句句是改革，字字有力度。上述每一句话的内涵十分丰富，落实下去都会使该领域的体制机制发生重大变化。”从这句评价之中，我们认为市场对高层的改革决心及力度仍有所低估，这意味着我们依然可以对细则有更进一步的期待，而由于细则具备更为详细的实施方案，因此，预计下周即将公布的细则仍能在A股市场掀起一定的波澜。

　　而本周市场的表现就可初见端倪，国家安全委员会成立的超预期政策已经引发国防军工、信息安全等板块的大幅上涨，而周五在国企改革的预期下，上海本地股集体异军突起，显示先知先觉的资金已开始再度介入。此前市场认为公报中国企改革、二胎政策改革等多方面未详细提及，因此认定低于预期，但从周五盘面上看，这方面的政策后续依然有望有所突破，因此，借助细则出台的契机，相关超预期的板块诸如国企改革下的上海本地股、二胎放开下的相关受益个股仍将继续获得一定表现机会。

　　短期关注资金面变化

　　在全会改革力度空前之下，我们认为，来自政策不确定的风险已经逐渐降低，后续市场将更为关注政策逐渐实施的情况。但市场短期的风险在于，自10月中下旬以来，市场资金利率就持续呈现快速上行的势头，1年期银行间回购利率10月底最高达到了6.1%的高位，而10年期国债利率14日更是突破4.5%的高位，再度创下2008年5月以来的新高，长端利率的持续上行意味着社会融资成本在不断地提高，而无风险利率的持续上行，无疑将较大程度降低市场的风险偏好，进而不利于风险资产的价格。自10月中下旬以来，债券市场已经风声鹤唳，率先反映出资金面紧张这一变化，而尽管股票市场已经一定程度上受到波及，但对于这一风险事件仍未充分估计，这是目前市场上存在的最大隐忧。

　　从基本面上看，自三季度经济明显企稳过后，政策的重心明显已经开始由稳增长再度偏向调结构，资金面偏紧的格局正倒逼调结构进程，预计这一局面在年末也仍将延续，因此，更需流动性支撑的金融、地产或仍受到一定程度上的波及，总体仍难有上佳表现，这也将制约股指的反弹空间。目前面临的更大问题在于，尽管创业板指经过近期的快速调整过后，当前静态估值已回落至51倍左右，但创业板指的估值依然高企，相较主板溢价率仍是历史高位，尤其是创业板指中的权重板块诸如新媒体、医药、环保之类的，都还没有调整出对中期资金具备吸引力的估值，这也成为我们认为短期大盘依然很难完全摆脱调整桎梏进而实现较大程度上涨的重要佐证。

　　我们认为，短期市场仍将就政策超预期的品种展开进一步的炒作，但由于这些主题市场此前已经有所憧憬并有所反应，因此，力度及持续时间都很难再大超预期。而股指持续反弹过后，资金面紧张、结构性估值高企依然制约反弹空间，股指上方也依然面临阻力区的重要压制。因此，中期布局或仍需要等待，总体勿过分追高个股，依然控制好仓位，并密切关注资金面变化。