5只股赚钱机会大起底

　　加加食品：今年为业绩低点，未来趋势向好

　　投资建议：

　　调味品行业增长较快以及结构升级趋势加快，公司在行业中具有一定先发优势，渠道覆盖率较高，产品结构不断升级。今年业绩增速到达低点是因为产品结构调整导致发酵周期延长、产量从而受限，预计明年增速加快。预计2013-2015 年EPS 分别为0.79 元、0.97 元和1.15 元，对应PE 分别为25X、20X、17X，维持“推荐”评级。

　　要点：

　　未来调味品行业增长结构可能发生变化。调味品行业收入过去十年保持20%以上的复合增速，高增长的背景是经济的快速发展，及其带来的饮食结构和消费模式的改变，调味品快速成长的黄金十年就是餐饮业高速发展的十年。从人口红利上讲，未来人们对健康关注度更高，家庭消费的增速相对将加快，将呈现两个趋势：一是粗放式增长将结束，企业将注重渠道和品牌管理；二是消费档次的提升将加快，高端产品增长较快。

　　公司产品定位于家庭消费，酱油产品结构不断提升。公司的主要产品包括调味品和食用油，收入占比分别为64%和36%，其中酱油收入占比为50%、毛利占比为70%，是利润的主要来源。

　　公司积极推进酱油销售结构的升级，去年推出较高端的产品面条鲜，毛利率接近50%，今年销售额预计超过1 亿。年初推出原酿造，毛利率接近60%，上半年几百万的销售额，销售情况好于预期。

　　此外公司计划推出原浆系列，采用日式高盐稀态发酵工艺，发酵周期长、风味好、性价比高。受制于产能约束，推出时间推后。新建的20 万吨高端酱油项目10 月份计划投料，2-3 个月的生产周期，明年1 月份开始贡献收入。

　　此外，植物油收入占比为35%左右，主要供给经销商与调味品搭配销售。由于每年与经销商签订合同锁定价格，市场价较低则公司减少产量，因而今年上半年销量下滑。

　　白醋将是重点发展的产品之一。食醋行业的全球渗透率较高，杀菌的功能尚待挖掘，而目前国内食醋的消费量仅为酱油的一半。由于四大名醋以区域性消费为主且口味差异大，一直以来食醋的集中度较低，而白醋没有传统优势品牌，而且工艺上差异小，集中度提升潜力大。目前公司食醋共计4 万吨产能，其中2-3 万吨是白醋，现在产能利用率仍有提升的空间，未来将是公司重点努力的方向之一。

　　茶油业务值得期待。公司植物油业务收入占比 36%，是应经销商需求开始生产，根据市场价格调节产销量，利润不厚，值得期待的是茶油业务。公司目前茶油产量较低，只有 1000 吨的压榨产能，销售额 4000多万。预计公司 1 万吨茶油明年将开始贡献收入，全部产能投产后，收入规模能够达到 10-12 亿。

　　产品线延伸以及渠道拓展是未来增长的主要动力。酱油、茶油、白醋是公司未来重点努力的三大产品，新推出的酱油产品和茶油的毛利率均在 50%以上，产品结构将持续升级。两三年内公司不追求经销商数量的增长，以产品结构提升为主，然而渠道上公司也会加强覆盖。目前公司已经覆盖全国 80%的县，计划渠道下沉至 90%以上的乡村；并计划做好渠道分层，将经销商放弃的大商超和餐饮渠道做起来。

　　风险提示：行业竞争加剧、食品安全问题等。(长城证券)

(责任编辑：DF070)