绝密机构内参强推 13股可逢低吸纳名单

　　上海家化：经营目标超预期，2014有望重塑增长

　　类别：公司研究机构：东莞证券有限责任公司研究员：杨柳波日期：2014-03-14

　　收入增长不及预期，利润符合预期。公司2013年实现营收44.69亿，同比增长11.74%，归属净利润8亿，同比增长28.76%，扣除非经常性损益后同比增长39.97%，其中四季度同比增长29.2%。公司对委托加工业务的会计处理做了调整，按原口径2013年营收为49.81亿元，同比增长10.59%，其中四季度营收9.69亿，同比基本持平，较三季度5.32%的增速进一步放缓。管理层2014年主要经营目标为：收入增长不低于15%，归属净利润增长保持两位数。综合来看，公司2013年及2013年Q4营收增长不及预期，但利润基本符合预期，2014年经营目标也较为积极。

　　差错更正显示新管理层严谨性，对利润影响不大，导致否定意见内控审计报告的事项已被整改。报告期内管理层对前期会计处理不当之处做了更正并作追溯调整，主要是：1)与代工厂的委托加工业务的会计处理问题；2)销售返利和应付运费的计提的跨期结算问题；3)应付营销费分类问题；4)预计一年内出售的可供出售金融资产分类问题。上述事项对营收和毛利率有较大影响，但对净利润和资产负债表的影响比较有限，数据显示，追溯调整累计影响2012年和2011年归属净利润分别为：680万和-1630万，占当年归属净利润总额比例约为1.3%和-5%，整体影响不大。公司由于上述交易和事项的内部控制缺陷，被普华永道出具否定意见的内部控制审计报告，但公司在内控评价报告中已经识别上述问题并做了整改，对相关的会计差错也做了更正和追溯调整，因此并未影响2013年审计报告的结论，负面影响很大程度已经被消除。

　　佰草集高夫增长放缓，六神稳健，新品大幅低于预期。公司总营收增长11.74%，综合毛利率达到62.96%，同比上升1.21个百分点，总毛利增长14%。其中，化妆品营收增长9.18%，占比58.55%，毛利率85.4%，上升0.42个百分点，毛利增长9.72%，占比52.23%；个人护理用品营收增长13.5%，占比58.55%，毛利率48.41%，上升2.4个百分点，毛利增长19.43%，占比45.71%；家居护理用品营收增长24.51%，占比1.63%，毛利率65.06%，上升0.24个百分点，毛利增长25%，占比1.71%；其他收入增长3.7%，占比1.55%，毛利率68.54%，毛利占比1.71%。综合来看，以佰草集、高夫为主的化妆品毛利率高位攀升，但收入增长放缓明显；以六神为主的个人护理用品保持稳健较快增速，毛利率明显提升，表现好于预期；而下半年推出的恒妍、茶颜、启初等新品牌则大幅低于预期，天猫商城等平台的成交情况也印证了这一点。

　　营销类费用增长停滞，制约收入增长。销售费用率32.3%，下降2.35个百分点，绝对值仅增长4.24%，低于收入增速，且主要是期权费用和工资增长，营销类费用还略有下降；管理费用率12.85%，上升0.23个百分点，增长13.84%，高于收入增速，主要是期权费用大增；财务费用率-0.51%，下降0.07个百分点；公司综合期间费用率44.64%，下降2.2个百分点。综合来看，公司销售费用的低增长对利润增长贡献很大，营销类费用的低增长与营业收入增速的逐季大幅放缓相对应，也制约营收进一步增长，销售人员工资的增长则反映了公司面临较大的销售人员流失的压力。

　　2014年营销投入提升，有望重塑增长。综合来看，新管理层在下半年就位以后，精力主要集中于解决公司内部控制的前期会计差错问题，对营收的投入明显不足，导致佰草集增速放缓和新品牌表现不及预期。2014年以来，我们注意到公司加大了营销投入，赞助了央视“中国好歌曲”等热门综艺，以佰草集为突破口，以求遏制其增速放缓趋势。管理层2014年15%以上的收入增长目标也显示了公司重塑增长，扭转2013年下半年颓势的决心。因此，我们认为在经历2013年动荡和调整之后，在新管理层增长欲望的驱动下，营收投入有望大幅提升，对公司预期有望逐渐改善，从行业大环境来看，公司仍处于一个年均增长10%左右的成长性行业中，公司市场份额仍低于5%，佰草集、高夫、六神等品牌认知度和接受度也呈逐年上升趋势，公司仍是日化行业最值得期待的中国企业。

　　维持谨慎推荐评级。我们预计公司2014-2016年的EPS为1.35元、1.64元和1.99元，同比分别增长13.36%，21.57%和21.07%，对应25.36倍，20.86倍和17.23倍PE，考虑到管理层增长欲望强烈，市场空间巨大，营收增速可能超预期，维持谨慎推荐评级。

　　士兰微：景气周期上升，业绩低点已过

　　类别：公司研究机构：国信证券股份有限公司研究员：蒋伟凯，陈桂元，潘逸日期：2014-03-14

　　投资要点：

　　公司概况。公司产品涵盖了集成电路芯片设计、分立器芯片制造、LED芯片、功率器件产品和功率模块。公司坚持走“设计制造一体化”道路，从集成电路芯片设计业务开始，逐步成立了芯片制造平台，产业链延伸至功率器件和功率模块的封装领域，建立了较为成熟的IDM经营模式。

　　行业景气周期上升之中。从北美和日本半导体企业设备订单出货比的情况看，2012年12月份起基本在荣枯线上，显示半导体行业的经营环境转好。随着半导体行业的逐渐复苏，行业内企业的毛利率处于回升通道，半导体行业景气周期处于上升之中。

　　进口替代空间大。2012年中国半导体市场份额占全球市场的比例54.1%，但是国内行业规模仅占国内市场规模的36%。与国外先进企业相比，我国的半导体企业无论是收入规模还是还是技术、设备要求都不能满足行业发展的需求，进口替代的空间大。受到国内市场消费电子产品整机的市场需求高涨的影响，行业发展前景向好。

　　集成电路稳定增长。随着公司加大智能终端转换器、LED照明驱动和电机功率模块等投入，成长能力增强，逐渐成为未来集成电路业务成长的核心动力，集成电路业务收入将出现稳定增长态势。

　　公司毛利率将提升。随着成都基地的逐渐建设，功率模块、功率器件成品以及LED的产能扩大。随着产能利用率的提升，单位产品成本将下降，产品毛利率出现上升趋势。卡乐品牌作为在LED封装领域的高端品牌已逐步被国内外众多品牌客户所认可，未来订单大幅上升可预期。

　　估值和投资建议。预计公司2013-2015年实现营业收入16.67、18.88和21.09亿元，实现归母净利润1.03、1.51和1.98亿元。预计2013-2015年实现每股收益0.11元、0.16元和0.21元，对应的市盈率分别是66.2x、45.1x、34.2x。首次给予“增持”评级。

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(责任编辑：DF105)