中信建投过剩时代来临 铜价重心仍将下移

　　但领先指标的回升，预示欧元区经济将复苏。其中，制造业PMI 指标自三季度步入扩张以来，一直维持在50 的上方，11 月份制造业PMI 升至51.60，为近年来新高。服务业PMI 回落到51.2(10 月为51.6)，仍保持扩张态势，显示经济活跃度回升，预示欧元区经济复苏态势将延续。

　　此外，欧洲货币政策前景宽松。欧央行已经降息0.25%至0.25%，市场甚至开始预期负利率。预计欧元区将保持低利率水平直至经济有明显的恢复。

　　总体来看，欧债危机的阴云已经在逐步散去，彻底解决欧债问题还需要一个较长的时间，但是它对全球经济的影响已经在逐步淡化。

　　3、中国经济转型、改革，需求拉动力有限

　　从近期公布的经济数据来看，尽管中国经济增速放缓，但依然显示出韧劲。不过中国经济的主基调在于经济结构的转型以及改革。3季度中国GDP同比增速达 7.8%，此后的经济数据也显示，中国外需回稳；消费稳步增长；工业回暖；固定资产投资增率在20%以上。领先指标预示经济稳定：中国11月官方制造业采购经理人指数51.4，与前月持平，显示经济韧性。

　　十八届三中全会大力推进改革，《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》规划了至 2020年的改革目标，调整市场与政府的关系，使市场在国家宏观调控下对资源配臵起基础性作用，推进国有资产管理体制、财税体制等改革，在放开准入、对外开放、金融、公共财政、养老金、放开二胎等领域取得了具有里程碑意义的突破。

　　在宏观政策方面，在中国经济的增速恢复到7.5%以上后，政府对增长目标的实现的信心增强，进一步降低了出台新一轮经济刺激政策的可能性。

　　4、宏观环境将继续好转对铜价利好有限

　　展望2014年，以中美为代表的全球主要经济体经济形势将进一步好转。但由于中国调降GDP增速目标，意味着中国对基本金属的需求增速将放缓；而欧美铜消费增长潜力有限，而其他新兴经济体如印度、巴西尚不能从中国接过基本金属需求增速的接力棒。

　　因此，我们认为，尽管2014年全球经济形势仍将继续好转，但中国因素对铜需求的拉动力度将减弱。与此同时，欧美需求增速仍将保持相对稳定，新兴经济体需求尚不足以对铜需求格局造成较大的影响。此外，中美政策收紧，将打击铜的金融属性。因此，2014年尽管宏观环境将进一步好转，但对铜价推动作用有限。

　　三、供给与需求

　　1、铜矿供应持续增长

　　21 世纪初，铜价的大涨刺激了金属资源勘探等资本支出，矿山开发的规模也在不断上升，随着矿山项目的投产，铜矿的供应量显著增长。特别是在2009年，多个大型铜矿进入到建设阶段，经过建设期及金融危机的停顿期后，这些项目陆续在2012-2014年投产，导致铜供应持续增加。据ICSG的预测，2013年， 全年铜矿产

　　量将增加6.5%，2014年铜矿产量再增长4.5%，届时，铜矿产量将由1670万吨，增加到1858万吨。同时，冶炼铜的产量将增加5.5%。全球铜矿山产能2016年预计将增加2770万吨铜/年，而全球冶炼和精炼能力预计将分别增长到2290万吨铜/年和3010万吨铜/年。

　　表 1:2014年铜矿投产产能增长

　　数据来源：中信建投期货

　　铜矿供应持续放量，冶炼费上升，我国铜精矿进口量增长。铜矿产量的增速提升，使矿企在冶炼费谈判中的地位相对弱化，自2011年以来，铜冶炼费一再上升，受此影响，我国铜精矿的进口量也不断增加。铜精矿进口量维持高位，10月份达到了94.43万吨，前10个月累计达到了811.5万吨，同比增长 33.88%。

　　图 4:ICSG全球铜矿产能

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　　图 5:2012-2016铜产能增加460万吨/年国家占比

　　数据来源：中信建投期货

　　由于市场对全球铜精矿产量增加的预期不断增强，2013 年铜精矿加工费普遍高于 2012 年。 2012年6月份以来，铜矿现货加工费一路走高，至 2013 年平均涨幅达16 %以上。冶炼商预计2013年铜精矿协议加工精炼费(TC/RCs) 约在每吨80美元/每磅8美分，同比上涨 30% 左右，冶炼企业的生产意愿将有所增强。随着全球铜精矿项目投产高峰期的来临，且粗炼实际有效产能增长有限，铜精矿加工费在2014年有望继续攀升。

　　图 6:中国铜矿产量及进口量

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