联讯证券短期底部可能已经形成

　　联讯证券：双重博弈下的市场下跌短期底部可能已经形成

　　端午节后A股市场连跌两周，上证指数(股吧)累计下跌168点，各条均线全面失守。大盘指数下跌我们早已料到，但周五盘中跌破2050点还是有点意外，政府和商业银行间的政策博弈是直接触发因素。市场下跌由境内外多种因素促成，而主要是以下三方面：

　　市场大跌的三方面原因

　　第一，我国外贸数据大幅下降，经济快速下行再次来临。5月出口增速1%，比4月下降将13.67个点，创16个月新低，显示外需形势发生实质性逆转。进一步的分析表明，前两季度的数据反弹主要是热钱流入造成的扰动，并未出现过实质性复苏。这一判断整体改变了市场预期。上周一的汇丰中国PMI数据48.3，连续3个月下行并创出9个月来新低，也印证了经济的下行趋势。

　　第二，周三伯南克表示，美国经济平稳复苏，美联储可能在今年下半年减少QE规模，明年中彻底结束QE，这等于正式给出了美国退出QE的时间表。在当今的国际金融体系下，美国的货币就是世界的问题，美国退出QE，必然造成全球的通缩，而各国如何应对美联储的策略，平衡发展与通胀的关系，都是国家间和国家内部的双重博弈。由于这一轮美国的量化宽松规模空前，长达6年，造成了全球经济结构的进一步失衡，收缩后必然造成各国经济和金融体系的剧烈震荡，当预期明确以后，全球市场出现了普遍性的回落。这两周的资金流向显示，全球的资金正在从亚洲、拉美等新兴市场流出，向欧美地区快速回流，黄金和大宗商品也出现了大幅回落。

　　第三，国际资本的回流加剧了我国经济的结构性矛盾，导致央行与商业银行之间的博弈加剧，金融市场利率上周突然飙升，同业拆借市场骄阳似火，股市债市双双暴跌。导致拆借利率暴涨的直接原因是，企业利润上缴、商业银行筹备缴存准备金和大量理财产品到期三大巨头聚首，导致本月资金需求量超常规增长，商业银行原本预期央行会降准或者大幅注入资金，不想央行反其道而行之，继续回笼资金。由于双方预期的错位导致短期内资金供需矛盾陡然加剧，商业银行为平衡头寸疯狂拆入资金，以至不计成本。两周来拆借利率罕见地持续上升，隔夜利率从4.5%开始连破6%、7%、8%、9%，随着利率暴涨，不断传出商业银行巨额违约的流言，更加剧了利率的上升。在此期间，商业银行挟社会舆论持续向央行施压，要求降准或逆回购，但央行非但不应，反而连续两次回笼资金。特别是周四央行再度回笼20亿资金后，放松银根的希望彻底落空，恐慌情绪达到极致，上海同业拆借利率达到13.44%，最高一笔达到30%，创出历史记录！

　　短期底部可能已经形成

　　在上述内外部环境挤压之下，A股市场连续下跌，周四出现普跌，5只股票跌停，上证指数(股吧)下跌2.77%。应该说，上证指数(股吧)下跌到2150点，基本反映了实体经济恶化的影响，而周四的暴跌则是某些机构为了平衡短期头寸，被动性斩仓债券和股票所致。

　　上周银行资金紧张导致的股债双杀，表明在国际热钱回流的背景下，我国经济的结构性矛盾更加凸显，而央行与商业银行在政策上的博弈，加剧了近期的市场动荡。周五，同业拆借利率有所回落，大致回到月初时的水平，估计是央行通过某种渠道释放部分资金，暂时缓解了资金紧张状况。从短期看，央行严控资金阀门，惩戒了商行，市场的恐慌可以告一段落，股票市场短期底部可能已经形成。

　　中期博弈仍将延续

　　但是，从长期形势看，资金供应依然会偏紧。由于美联储结束QE日程大致明确，全球金融系统都会有序安排资金的收缩，中国央行也不例外，上周给商行的“脸色”只是一个开端，以后资金面还会保持相对紧绷态势。从本质上说，央行希望压缩商行的表外融资规模是个难解之题，因为我国刚刚结束一轮投资大跃进，积累的固定资产和货币占用规模巨大，即使控制住表外业务，表内资产依然难以控制，否则就会出现大量的企业破产和债务违约。所以，紧缩是一个姿态，实体经济结构失衡才是制约因素，最后政府只能在维持经济基本稳定和货币规模适度增长之间反复权衡，我们的股市也只能维持一种底部震荡状态。